Was uns die russische Festungsbilanz über die Zukunft des Dollars sagen kann

Dies ist ein Gastbeitrag von Robert McCauley, nicht ansässiger Senior Fellow am Global Development Policy Center der Boston University und assoziiertes Mitglied der Fakultät für Geschichte der University of Oxford.

Welche Auswirkungen wird das Einfrieren der russischen Zentralbankreserven auf die Dominanz des Dollars haben? Russlands eigene Versuche, seine Bilanz nach der Krim-Annexion 2013 zu stärken, bieten einige Hinweise.

Als Reaktion auf die erste Welle westlicher Sanktionen nach der ersten Ukraine-Krise zog die russische Zentralbank ihre Dollars aus den USA ab – behielt sie jedoch in bemerkenswertem Maße bei.

Anstatt das Dollar-Engagement abzustoßen, stärkte Russland seine Finanzen auf vier Arten:

1) Die Reserven wurden erhöht.

Als Reaktion auf die westliche Gegenreaktion gegen die Annexion der Krim hat die CBR erhöhte seine gesamten Währungsreserven um 24 Prozent von Ende 2013 auf 630 Milliarden US-Dollar bis Ende 2021

2) Es lagerte Gold.

Der Großteil der zusätzlichen Ersparnisse floss in Gold. Ende 2013 machte das Edelmetall 8.3 Prozent der Devisenreserven Russlands aus; Ende letzten Jahres lag sie bei 21.5 Prozent. Der Nachteil besteht jedoch darin, dass im eigenen Land gesichertes Gold nicht ohne weiteres als Sicherheit für Kredite verwendet werden kann.

3) Es reduzierte sein Engagement in Ländern, nicht in Währungen:

Im Jahr 2013 entfielen 80 Prozent der Devisenreserven Russlands auf Frankreich, die USA und Deutschland. Im Jahr 2020 war ihr Anteil mit 36 ​​Prozent weniger als halb so groß. China und Japan erhielten den größten Teil davon entsprechende Erhöhung, mit Gewichtungen von Null bzw. vernachlässigbar bis 19 Prozent bzw. 17 Prozent.

Vor allem hat die CBR ihre Dollars ins Ausland verlagert, weg von der direkten US-Gerichtsbarkeit. Die Vermögenswerte in den USA sanken von 31 Prozent der Devisenreserven im Jahr 2013 auf 9 Prozent im Jahr 2020.

Die gemeldete Onshore-/Offshore-Aufteilung kehrte sich von 69/31 im Jahr 2013 auf 32/68 im Jahr 2020 um. Ein derart hoher Offshore-Anteil der Dollarreserven ist vier- oder fünfmal so hoch wie die globale Norm. Tatsächlich investierte die CBR mehr Dollar in Japan als in den USA, gemessen an den größeren Forderungen an Japan (17 Prozent der Devisenreserven) als an den Yen-Beständen (5 Prozent).

4) Es hat seine Dollarbestände leicht reduziert:

Oberflächlich betrachtet scheint es, dass die CBR zwischen 2013 und 2020 den Dollar erheblich entdollarisiert hat, wodurch der Anteil des Greenbacks an den Devisenreserven von 45 Prozent auf 28 Prozent gesunken ist. Die Euro-Allokation hielt sich besser und sank von 42 Prozent auf 38 Prozent. Die Gewinner waren Chinas Renminbi mit 17 Prozent der Devisenreserven im Jahr 2020 und der Yen mit 5 Prozent. (Weder der Anteil des kanadischen noch des australischen Dollars stieg.)

Aber die Fußnoten der CBR-Jahresbericht deuten darauf hin, dass mehr Dollar aus seiner Bilanz entfernt werden. Terminverkäufe von Devisen gegen Devisen betragen 9.5 Prozent der Devisenreserven. Dabei handelt es sich höchstwahrscheinlich um Dollar, die gegen Yen und Renminbi getauscht wurden.[Iii] Wenn ja, hielt die CBR etwa ein Zehntel ihrer Devisenreserven in synthetischen Dollars: zum Beispiel Yen-Wertpapiere in Kombination mit einem Terminverkauf von Yen gegen Dollar. Wenn ja, sank der Dollar-Anteil auf 38 Prozent und entsprach damit dem Euro-Anteil. Die Swaps könnten sowohl die Dollarrenditen erhöhen als auch das Dollarrisiko außerhalb der Reichweite von Uncle Sam halten.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die CBR ihre geografische Präsenz geändert hat woher der Devisenreserven, mehr als sein Währungsrisiko, das Was.

Die größte Veränderung war die Abkehr vom US-Länderrisiko, gleichzeitig wurde aber auch das Engagement in Frankreich und Deutschland reduziert. Beide Schritte machten Sinn, wenn die USA die wahrscheinlichste Quelle weiterer Sanktionen waren, es aber noch andere mögliche Quellen gab.

Teilberichte für Ende 2021 zeigen eine Halbierung des Dollar-Anteils und einen deutlichen Anstieg des Renminbi-Anteils an seinen Reserven. Aber ohne Daten zu Devisenswaps ist es schwer, diese Bewegungen zu interpretieren, abgesehen von der nahezu sicheren Annahme, dass die CBR ihr Engagement gegenüber US-Länderrisiken weiter reduziert hat.[IV]

Die erste Lehre aus der Reservenstärkung der CBR besteht darin, dass selbst eine Zentralbank, die sich auf Sanktionen vorbereitet, ihren Dollaranteil trotz der Vormachtstellung der USA bei Sanktionen und trotz einer offiziellen Politik der Entdollarisierung größtenteils beibehalten könnte. Offshore-Dollars und synthetische Dollars, die außerhalb der unmittelbaren Reichweite des US-Rechts liegen, können Onshore-Dollars ersetzen.

Die zweite Lektion ist, dass eine wirksame Länderdiversifizierung möglicherweise unbequeme Anstrengungen erfordert. Die umfassende Verhängung von Sanktionen behinderte die Diversifizierung Russlands, abgesehen von China. Im Nachhinein betrachtet hätte eine wirksame Diversifizierung eine zusätzliche Übernahme des Kreditrisikos erforderlich gemacht, das mit der Anlage von Reserven beispielsweise bei Brasilien, Indien und Südafrika sowie China verbunden wäre.

Noch einmal: Im Nachhinein betrachtet hätten die russischen Behörden möglicherweise weniger versucht Festung Bilanz und mehr a Belagerungsvorrat. Das Hauptaugenmerk lag natürlich auf der Währung, da die Bevorratung von Halbleitern und Flugzeugteilen schwieriger ist als die Anhäufung von Reserven. Aber jetzt fehlen Russland wichtige Importe und nicht die Zahlungsmittel.

Kurz gesagt: Wenn Reservemanager darüber nachdenken, wie sie ihre Reserven vor Sanktionen schützen können, könnten sie versuchen, das US-Länderrisiko stärker zu vermeiden als den Dollar. Das bedeutet, dass der Anteil des Dollars an den Devisenreserven, richtig gemessen, möglicherweise nicht stark darunter leidet. Ein echtes Risiko für die Verwendung des Dollars bestünde nur dann, wenn die Reservemanager bereit wären, ihre Allokationen auf Länder mit höherem Risiko auszuweiten.

Das wirft auch Fragen hinsichtlich der Reserven in Höhe von 3 Billionen US-Dollar in China auf, das bei der Diversifizierung seines Länderrisikos an Grenzen stößt. Selbst wenn man bereit ist, ein höheres Kreditrisiko einzugehen, gibt es praktische Herausforderungen bei der Anlage in Anleihemärkte von Währungen, die bisher keine offiziellen Reserven angezogen haben. Der Status von Chinas BRICS-Initiative zum Lokalwährungsanleihenfonds ist unklar.[V] aber auf jeden Fall wäre sein Ausmaß im Verhältnis zu Chinas Reserven sehr gering.

[I] https://www.cbr.ru/eng/hd_base/mrrf/mrrf_7d/

[Ii] See https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/8317/ar_2013_e.pdf und https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/39294/ar_2020.pdf

[Iii] Hintergrundinformationen finden Sie in „Wie ich gelernt habe, mir keine Sorgen mehr zu machen und die Basis zu lieben“ von Guy Debelle. https://www.bis.org/review/r170526b.htm .

[IV] https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/41054/rb_2021.pdf

[V] See http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/zg2022/CPTI/ , vom 22. Februar 2022, Erwähnung im Absatz zur finanziellen und währungspolitischen Zusammenarbeit, siehe aber auch http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/hywj/ODMM/202206/P020220607348199719292.pdf , vom 7. Juni 2022.