Was ‚Dr. Doom' sagt über den heutigen Aktienmarkt

Wann Barron Als ich ihn in der vergangenen Woche telefonisch eingeholt hatte, klang der Neunzigjährige so scharfsinnig wie immer, erinnerte sich an die Märkte und die Politik der Vergangenheit und stellte sie mit der gleichen Offenheit denen der Gegenwart gegenüber.

Was 1982 betrifft, so sagte Kaufman, er habe seine optimistische Entscheidung getroffen, nachdem er während einer Reise nach Europa die Veränderungen im Wirtschafts- und Marktumfeld bewertet hatte. Die Zinssätze hatten im vergangenen Oktober ihren Höhepunkt erreicht, als die Renditen langfristiger US-Treasuries 15 % erreichten. Die Inflation ließ nach und die Kreditnachfrage verlangsamte sich, während die Wirtschaft in einer Rezession verharrte, der zweiten der aufeinanderfolgenden Rezessionen Anfang der 1980er Jahre.

Die Inflation blieb jedoch hoch, und er bezeichnete die damalige Geldpolitik als „relativ restriktiv“, was aktuellen Beobachtern als Untertreibung erscheinen könnte. Das Verbraucherpreisindex war von seinem zweistelligen Höchststand auf rund 7 % zurückgegangen. Die Kerninflation, die Lebensmittel und Energie ausschließt, lag bei 8.5 %.

Aber die Politik der Federal Reserve, die damals darauf abzielte, die Geldmenge und nicht die Zinssätze zu kontrollieren, führte immer noch zu a Leitzins weit in den zweistelligen Bereich, obwohl es sich in diesem Frühjahr in einem Abwärtstrend von den mittleren Zehnerjahren befand. Auch im Finanzsystem zeigten sich Risse, zuerst mit dem Zusammenbruch eines obskuren Staatspapierhändlers im Mai, dann mit einer mexikanischen Schuldenkrise im August.

Kaufmans Umkehrung—die er aufzeichnete in seinem Buch Der Tag, an dem die Märkte brüllten, veröffentlicht im vergangenen Jahr – löste dramatische Rallyes bei Anleihen und Aktien aus, die er darauf zurückführte, dass sich die Märkte an seine zuvor lange gehegten pessimistischen Ansichten gewöhnt hatten. Es ist schwer zu beschreiben, wie verblüffend seine geänderte Meinung damals war, lange bevor das Internet oder sogar Finanzfernsehsender auftauchten. Es war auch eine Zeit, in der die Fed versuchte, ihre politischen Absichten zu verschleiern, anstatt die Märkte zu lenken.

Aber die Kontraste zwischen damals und heute sind noch grundlegender. Die Realzinsen sind heute stark negativ und liegen weit unter der Inflationsrate, stellt Kaufman fest. Das ist, ob gemessen am Anstieg des CPI um 9.1 % im Jahresvergleich oder, am wohlwollendsten, am Anstieg des zentralen Deflators des persönlichen Verbrauchs um 4.8 %, dem bevorzugten Maß der Fed.

Darüber hinaus ist der Ansatz der Zentralbank völlig anders, bemerkt Kaufman. Im Gegensatz zu den mutigen Maßnahmen der Volcker Fed ab 1979 ziehen es die derzeitigen Währungsbehörden vor, inkrementell zu handeln. Insbesondere hat die heutige Fed nicht schnell gehandelt, um die Liquidität durch eine Verkleinerung ihrer Bilanz zu reduzieren. Stattdessen kaufte sie weiterhin hypothekarisch besicherte Staatsanleihen und Wertpapiere von Agenturen, als sich im vergangenen Jahr Inflationsdruck aufbaute, insbesondere auf dem Wohnungsmarkt.

„Heute haben Sie einen Mann mit viel milderem Verhalten, der sich nicht aggressiv in der Geldpolitik bewegt“, sagt Kaufman und bezieht sich auf den Fed-Vorsitzenden Jerome Powell.

Der Charakter des politikbestimmenden Federal Open Market Committee ist auch weniger konfrontativ geworden, mit wenigen Meinungsverschiedenheiten, stellt er weiter fest, im Gegensatz zu den Meinungsverschiedenheiten, die während des Vorsitzes von Paul Volcker und seinem Nachfolger Alan Greenspan zu beobachten waren. Kaufman spekuliert auch über den Einfluss von Finanzministerin Janet Yellen, Powells Vorgängerin als Fed-Chefin. Als ausgebildete Arbeitsökonomin stehe sie eher für eine einfachere Politik zur Stützung von Arbeitsplätzen als für eine härtere zur Eindämmung der Inflation, sagt er.

All dies lässt die Märkte an einem ganz anderen Ort zurück als vor vier Jahrzehnten. Damals hatte die Wirtschaft bereits die Geldmangel und zwei Rezessionen durchgemacht, um die Inflation unter 4 % zu drücken. Im Gegensatz dazu hat die Fed erst im vergangenen März damit begonnen, die Zinssätze auf nur 2.25 % bis 2.50 % für ihr Fed-Funds-Ziel von nahe Null anzuheben, als sie noch damit beschäftigt war, ihre Bilanz zu erweitern, um Liquidität zuzuführen.

Sogar relativ restriktive Beamte schlagen vor, dass der Leitzins im Jahr 4 auf 2023 % steigen könnte, was ihn nicht weit über ihre Ende-2023-Erwartung von 2.6 % für den Kern-PCE-Deflator (mit nur einem geringfügigen Anstieg der Arbeitslosigkeit auf 3.9 % bis XNUMX) bringen würde dann), laut den jüngsten FOMC-Berichten Zusammenfassung der Wirtschaftsprognosen.

Kaufman äußert wenig Zuversicht, dass die Zentralbank schnell zu ihrem früheren Inflationsziel von 2 % zurückkehren wird. Stattdessen, so schlägt er vor, könnten die Währungsbehörden zweideutig werden, bevor sie dieses Ziel erreichen. Mit anderen Worten, wenn 1982 der Anfang vom Ende des Inflationskampfes war, sind wir jetzt noch nicht einmal am Churchillianischen Ende vom Anfang.

Wie kann man dann die Renditen von Staatsanleihen unter 3 % erklären, während der nachlaufende 12-Monats-VPI über 9 % liegt? Kaufman führt dies auf das Gefühl zurück, dass sich die Auswirkungen der hohen Ölpreise und des Krieges in der Ukraine von selbst lösen könnten.

Er weist auch auf die kurzfristige Denkweise institutioneller Anleger hin. Sie haben eine Handelsorientierung, die auf dem basiert, was er die Illusion der hohen Marktfähigkeit ihrer Bestände nennt, wenn sie verkaufen wollen. Diese Annahme wurde während der pandemiebedingten Umwälzungen im März 2020 auf eine harte Probe gestellt. Darüber hinaus, fügt er hinzu, habe sich die Kreditqualität während der Marktzyklen der letzten Jahrzehnte verschlechtert.

Kaufman sagt jedoch, es sei klar, dass die USA zuerst aus den Auswirkungen der Pandemie hervorgehen werden und viel besser dastehen als Europa oder Asien.

Also, was sollen die Leser mit ihren Portfolios machen? Kaufman widerspricht und argumentiert, dass es ihm an akutem Wissen mangele, wenn es um Aktien geht. In Bezug auf festverzinsliche Anlagen sagt er, wenn Sie Anleihen kaufen müssen, bevorzugt er Kommunalanleihen, die angeboten werden steuerfreie Erträge höher als steuerpflichtige Gegenstücke, vorausgesetzt, Sie führen die erforderliche Kreditanalyse durch.

Vierzig Jahre später ist Kaufman vielleicht nicht mehr Dr. Doom, aber er behält immer noch seine charakteristische Vorsicht.

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