Warnungen vor einer Börsenblase erweisen sich schließlich als zu viel für den S&P 500

(Bloomberg) – Wetten auf den Aufschwung an der Börse war immer ein langer Weg. Jetzt sieht es aus wie eine Wette eines Trottels.

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Während das Wiederaufleben einer Inflation, die höher als prognostiziert war, die unmittelbare Ursache für den jüngsten Einbruch war, spielt in der zweitlängsten Serie von wöchentlichen Rückgängen seit Mai auch eine andere Kraft eine Rolle: hohe Bewertungen. Eine Linse, die das zunehmend schwache Wachstum berücksichtigt, das für die Gewinne des S&P 500 erwartet wird, zeigt, dass Aktien so hoch bewertet sind wie seit fast drei Jahrzehnten an Daten.

Das Modell, ein Werkzeug der Fidelity Investments-Legende Peter Lynch vor einer Generation, ist das PEG-Verhältnis, das Kurs-Gewinn-Multiple des Marktes dividiert durch seine prognostizierte Wachstumsrate. Je höher er ist, desto teurer sind die Aktien – und im Moment, bei etwa 1.8, basierend auf längerfristigen Schätzungen, erscheint die Botschaft des Indikators vielen unheilvoll.

Gestreckte Multiplikatoren in einer Zeit, in der sich die Entschlossenheit der Federal Reserve verfestigt, die Inflation jetzt zu peitschen, ist ein Cocktail, von dem die Anleger im Februar nichts wissen wollten. In einer durch Feiertage verkürzten Woche, die mit einer unerwarteten Beschleunigung des von der Zentralbank bevorzugten Inflationsmaßstabs endete, rutschte der S&P 500 um 2.7 % ab und setzte damit einen Abwärtstrend fort, der die Gefahr birgt, alle Gewinne von 2023 zunichte zu machen.

„Die Bewertungen scheinen bei den meisten Gewinnmultiplikatoren überdehnt zu sein, aber wenn Sie das Wachstumsniveau und die Tatsache, dass sich das Wachstum verlangsamt, hinzurechnen, sehen sie noch überdehnter aus“, sagte Peter van Dooijeweert, Leiter Multi-Asset-Lösungen bei Man Solutions, telefonisch . „Entweder muss die Fed umschwenken und die Zinsen müssen sinken, oder wenn die Fed umschwenkt, werden die Gewinne einen sehr starken Wachstumskurs fortsetzen. Das sind ziemlich große Dinge, die man sich wünschen kann.“

Die Geschichte geht weiter

Seit seinem Höchststand Anfang dieses Monats hat der S&P 500 mehr als die Hälfte seines Jahresgewinns eingebüßt, der an einem Punkt fast 10 % erreichte. Der Dow Jones Industrial Average hat seinen Anstieg von 2023 bereits zunichte gemacht, nachdem er vier Wochen in Folge gefallen war.

Der Rückzug ist ein Moment der Abrechnung für Bullen, die sinkenden Gewinnen und steigenden Zinsen getrotzt haben, um Aktien zu bieten. Mit 18-fachen Gewinnen notiert der S&P 500 knapp über seinem 10-Jahres-Durchschnitt. Doch neben einer Welle von Gewinnherabstufungen ist das Bild weniger beruhigend.

Inmitten wachsender Besorgnis über eine wirtschaftliche Rezession kürzen Wall Street-Analysten ihre Gewinnprognosen. Die erwartete Einkommenswachstumsrate für 2023 ist nach einer positiven Prognose von fast 10 % im Juni negativ geworden, wie von Bloomberg Intelligence zusammengestellte Daten zeigen.

Nicht nur in diesem Jahr verschlechtert sich die Ertragsstimmung. Die prognostizierten Gewinne für die nächsten drei bis fünf Jahre haben sich nach Angaben von Yardeni Research weitgehend reduziert, wobei sich das Expansionstempo seit Anfang 2022 halbiert hat.

Im Mittelpunkt der Herabstufungen steht die Sorge, dass der Boom nach der Pandemie, der durch beispiellose staatliche Anreize und eine rasche Verlagerung auf Online-Ausgaben angetrieben wird, nicht nachhaltig ist.

Die sich verschlechternden Wachstumsaussichten haben zu einem unerbittlichen Anstieg des PEG-Verhältnisses geführt. Ausgehend von langfristigen Gewinnprognosen ist der S&P 500 derzeit etwa 20 % teurer als je zuvor während der Internetblase.

„Das aktuelle Nasenbluten-Niveau der Bewertungen, das in der US-PEG-Quote zu sehen ist, ist ein Ergebnis davon, dass den Anlegern der langfristige „Wachstums“-EPS-Teppich weggezogen wird“, schrieb Albert Edwards, der notorisch düstere globale Stratege bei Societe Generale, in einer Notiz diese Woche. „Dies alles bedeutet, dass das aktuelle PE von etwa 18x sehr anfällig ist, und zwar nicht nur gegenüber deutlich höheren Cash-/Anleiherenditen (TINA ist tot und begraben)“, sagte er und bezog sich auf die Abkürzung für „there is no alternative“ zum Kauf Aktien.

Wie viele Bewertungsmodelle ist die PEG kein großartiges Timing-Tool. Sein vorheriges Hoch, das Mitte 2020 erreicht wurde, ließ die Aktien mehr als ein Jahr lang weiter nach oben marschieren. Das Verhältnis erreichte auch in den Jahren 2009 und 2016 seinen Höhepunkt, von denen sich keines von beiden als sofortiges Todesurteil für Bullen erwies.

Theoretisch sind überzogene Bewertungen für Aktien keine Hürde, solange die Unternehmensgewinne aufholen können. Ob das dieses Mal wieder passieren wird, ist heute die größte Frage für Aktienanleger.

In den Augen von Ed Yardeni, dem Gründer seiner gleichnamigen Firma, spiegelt das PEG-Verhältnis zwei widersprüchliche Erzählungen wider – eine zeigt, dass Anleger bereit sind, über kurzfristige Hindernisse hinwegzusehen und für Aktien zu zahlen, und eine andere, die wachsende Skepsis gegenüber Wachstum widerspiegelt.

„Es signalisiert Vorsicht, weil es ein Tauziehen zwischen dem relativen Pessimismus der Analysten und dem relativen Optimismus der Anleger gab“, sagte Yardeni. „Es könnte sich herausstellen, dass es ein Tauziehen ist, bei dem keine Seite Fortschritte macht, was es für eine Weile sein könnte.“

Seit Juni steckt der S&P 500 größtenteils in einem 800-Punkte-Band fest, was Bullen und Bären gleichermaßen Kopfschmerzen bereitet. Über die Strecke lagen die Schlusskurse des Index im Durchschnitt bei 3,939 – etwa 30 Punkte entfernt von dem, wo er am Freitag endete.

Da die Benchmark-Anzeige seit ihrem Tief im Oktober um bis zu 17 % gestiegen ist, haben einige Marktbeobachter die Erholung als den Beginn eines neuen Bullenmarktes angesehen. Für David Donabedian, Chief Investment Officer von CIBC Private Wealth US, ist es noch zu früh, um Entwarnung zu geben, da Aktien noch nicht anfangen, wie Schnäppchen auszusehen.

„Das wurde auch im Oktober nicht gesagt, als wir den Beginn dieser Marktrallye hatten“, sagte Donabedian. „Für mich haben wir diese Kapitulationsphase, die jeder Bärenmarkt hat, nicht gesehen, in der Anleger das Handtuch werfen, die Hoffnung aufgeben und Sie einen Markt bekommen, der objektiv günstig aussieht. Wir sind noch nicht da.“

–Mit Unterstützung von Vildana Hajric.

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