Liquiditätsproblem bei Staatsanleihen stellt Fed vor „größten Alptraum“

(Bloomberg) – Der jüngste Ausbruch globaler finanzieller Volatilität hat die Besorgnis über das anhaltende Versagen der Aufsichtsbehörden bei der Lösung von Liquiditätsproblemen mit US-Treasuries – den Schulden, die als Benchmark für die Welt dienen – verstärkt.

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Es wird immer schwieriger, Treasuries in großen Mengen zu kaufen und zu verkaufen, ohne dass diese Trades den Markt bewegen. Die Markttiefe, wie das Maß genannt wird, erreichte am vergangenen Donnerstag den schlechtesten Stand seit den Zuckungen der Covid-19-Krise im Frühjahr 2020, als die Federal Reserve zu massiven Eingriffen gezwungen wurde.

Angesichts steigender Risiken einer globalen Rezession, eskalierender geopolitischer Spannungen und des Potenzials weiterer Zahlungsausfälle von Entwicklungsländern – ganz zu schweigen von Unruhen in einer entwickelten Wirtschaft wie Großbritannien – können sich Anleger möglicherweise nicht mehr auf Treasuries als den zuverlässigen Hafen verlassen, der sie einst waren .

„Wir haben eine spürbare und besorgniserregende Verschlechterung der Liquidität des Treasury-Marktes erlebt“, sagte Krishna Guha, Leiterin der Zentralbankstrategie bei Evercore ISI. Die Regulierungsbehörden „haben wirklich noch keine substanziellen Reformen durchgeführt“, sagte er. „Was wir im Moment sehen, ist eine Erinnerung daran, dass die Arbeit wirklich wichtig ist.“

Als der Treasuries-Markt im März 2020 inmitten eines panischen Ansturms auf Dollarbargeld zusammenbrach, stürzte die Fed als Käufer der letzten Instanz ein. Und obwohl sie jetzt über eine Sicherungseinrichtung verfügt, die den Austausch von Staatsanleihen gegen Bargeld ermöglicht, könnte die Volatilität, wenn sie extrem genug ist, die Fed immer noch zum Handeln zwingen, sagten Beobachter.

Das ist jetzt besonders unangenehm, da die politischen Entscheidungsträger nicht nur die Zinssätze erhöhen, sondern aktiv das Portfolio der Staatsanleihen verkleinern. Die sogenannte quantitative Straffung soll im Kampf der Zentralbank gegen die Inflation eine „wichtige Rolle“ bei der Straffung der Geldpolitik spielen.

Die Geschichte geht weiter

„Der größte Alptraum für die Fed ist jetzt, dass sie eingreifen und Schulden kaufen muss“, sagte Priya Misra, Global Head of Rates Strategy bei TD Securities. „Wenn die Fed eingreifen muss – wenn sie in Konflikt mit der Geldpolitik steht – bringt sie das wirklich in eine Zwickmühle“, sagte sie. „Deshalb denke ich, dass die Regulierungsbehörden die Marktstruktur korrigieren müssen.“

Das Finanzministerium arbeitet an einer Initiative zur Verbesserung der Transparenz beim Handel mit US-Staatsanleihen, die als ein Schritt angesehen wird, der Händler und Investoren dazu ermutigen könnte, die Volumina zu erhöhen. Neuigkeiten an dieser Front könnten auf einer jährlichen Marktstrukturkonferenz am 16. November kommen.

„Lebensblut“-Bedeutung

Aber die Aussichten für größere Reformen, wie die Lockerung der Kapitalanforderungen der Banken durch die Fed in Verbindung mit der Höhe ihrer Staatsanleihen, bleiben unklar. Ein unabhängiges Gremium kritisierte im vergangenen Sommer die Regulierungsbehörden für das langsame Tempo ihrer Bemühungen.

„Ich denke, der offizielle Sektor bewegt sich, aber es gibt noch viel mehr zu tun“, sagte Darrell Duffie, ein Finanzprofessor der Stanford University, der in diesem Gremium tätig war.

Duffie, der derzeit zur Federal Reserve Bank of New York abgeordnet ist, fügte hinzu: „Der Treasury-Markt ist der wichtigste Wertpapiermarkt der Welt und das Lebenselixier unserer nationalen Wirtschaftssicherheit. Man kann nicht einfach sagen ‚Wir hoffen, dass es besser wird‘, man muss sich bewegen, um es besser zu machen.“

Im Moment sind die Dinge nicht besser, da das, was früher als übergroße tägliche Renditeschwankungen angesehen wurde, alltäglich wird. Ein Bloomberg-Index der Liquiditätsniveaus, der im Durchschnitt misst, wie weit die Renditen von dem entfernt sind, was Fair-Value-Modelle sagen, dass sie sein sollten, zeigt, dass sich die Bedingungen verschlechtert haben.

Die Einnahme der Fed

„Die Marktliquidität ist definitiv geringer“, räumte der Präsident der New Yorker Fed, John Williams, diese Woche ein. Aber er fügte hinzu: „Es funktioniert immer noch.“

Grundlegend für die strukturelle Herausforderung ist der Anstieg des Angebots – die ausstehenden Staatsanleihen sind seit Ende 7 um 2019 Billionen US-Dollar gestiegen. Und große Finanzinstitute waren nicht so bereit, als Marktmacher zu dienen, belastet durch die sogenannte zusätzliche Hebelwirkung Ratio oder SLR, was erfordert, dass Kapital gegen solche Aktivitäten (sowie Reservebestände) eingesetzt wird.

Fed-Gouverneurin Michelle Bowman ermutigte einige Beobachter diese Woche mit Bemerkungen, die Offenheit für eine Anpassung der SLR signalisierten. Aber Bowman hat nicht die Schlüsselrolle bei der Überwachung eines solchen Schritts, die Michael Barr, dem neu eingesetzten stellvertretenden Vorsitzenden für die Aufsicht, zufallen würde.

Josh Younger, Global Head of Asset Liability Management Research and Strategy bei JPMorgan Chase & Co., stimmt Williams zu, dass das System vorerst „funktioniert“.

Rolle erfüllen

„Aber damit Schatzkammern den Zweck erfüllen, für den sie gesalbt wurden – nämlich ein Bargeldersatz –, muss der Vermittlungsmechanismus robuster sein“, sagte Younger. „Es ist immer noch wichtig, das System zu reparieren“, damit es eine Belastung vom März 2020 bewältigen kann, sagte er.

Zu den anderen Schritten, die die Regulierungsbehörden in Betracht ziehen, gehört die Stärkung der Rolle des zentralen Clearings von Staatsanleihen, wofür die Securities and Exchange Commission einen Vorschlag vorgelegt hat. Pacific Investment Management Co. seinerseits möchte, dass Investoren direkt miteinander handeln können.

„Die diskutierten Einzelinitiativen sind für sich genommen vielleicht keine Patentrezepte, aber zusammengenommen würden sie zu einem effizienteren, widerstandsfähigeren und liquideren Markt beitragen“, sagte Stephen Berger, Global Head of Government and Regulatory Policy bei Citadel Securities. „Eine unnötige Verzögerung der Umsetzung der diskutierten Marktverbesserungen erhöht das Risiko, dass sich die Fed gezwungen sieht, bei einer zukünftigen Marktverwerfung einzugreifen.“

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