Diese Inflation wird den Ausbruch der 1970er Jahre bald in den Schatten stellen

Die 1970er Jahre sind die ultimative amerikanische Allegorie der Inflation.

Nach offiziellen Maßstäben war es die schlimmste Inflationsroute in der Nachkriegsgeschichte Amerikas, wobei die Inflation mit 14.6 % ihren Höchststand erreichte. Es war auch eine bittere Lektion darüber, was passiert, wenn Politiker ihre Zeit abwarten – für politischen Gewinn und so weiter.

Also sind die 1970er natürlich immer Referenz für das Schlimmste – wie das ungezogene Kind in der Schule, an dem Eltern ihre eigenen Kinder messen. Dieser Vergleich ist dieses Mal besonders verlockend.

Genau wie heute war die Inflation der 1970er Jahre ein Nebenprodukt sowohl der extralockeren Geldpolitik (Nachfrage-Pull-Inflation) und Energieschocks (Kostendruck Inflation). Es ist daher wahrscheinlich die beste Referenz, die es gibt, um vorherzusagen, was kommen wird.

Der Haken: Es ist nicht so einfach, wie viele es darstellen.

Lockere Geldpolitik

1971 löste Nixon die Goldbindung des Dollars und verwandelte ihn in die frei schwankende Fiat-Währung, wie wir sie heute kennen. Und weil der Dollar nicht mehr durch Goldreserven gedeckt war, hatte die Fed freie Hand, um Dollar in die Wirtschaft zu pumpen.

Zwei Jahre vor Nixons Wiederwahl leitete die Fed, angeblich von der Nixon-Regierung gedrängt, eine aggressive expansive Geldpolitik ein, trotz Sorgen über die wachsende Inflation.

Der damalige Fed-Vorsitzende Arthur Burns senkte die Zinsen von 9.5 % auf 3 % und erhöhte die M2-Geldmenge im Jahresvergleich bis nach Nixons Wiederwahl um durchschnittlich 12 %. (Perspektivisch gesehen hat die Welt bis Covid kein so hohes Wachstum der M2-Geldmenge gegenüber dem Vorjahr gesehen.)

Dann zwang Burns Nixon, Lohn- und Preiskontrollen einzuführen, weil er glaubte (oder vorgab), dass die steigende Inflation nichts mit seiner Politik zu tun hatte. Stattdessen beschuldigte er Gewerkschaften und große Konzerne, die Inflation mit höheren Löhnen angeheizt zu haben.

Preiskontrollen halfen, die Inflation zu zähmen vorübergehend, und auf Kosten landesweiter Engpässe. Aber auf die Dauer war es wie ein Pflaster auf einer Schusswunde. Es maskierte das Symptom, löste aber nicht das zugrunde liegende Problem.

Nachdem der Preisdeckel 1973 aufgehoben wurde, erhöhten die Unternehmen einfach ihre Preise, um verlorenes Terrain auszugleichen, und die aufgestaute Inflation schoss durch die Decke.

Ölschocks in den 1970er Jahren

Dann gab es ein erhebliches kostentreibendes Element.

1973 verbot die OPEC, die damals sieben von zehn weltweiten Ölfässern förderte, alle Ölexporte in die USA und ihre Verbündeten. Es war eine Vergeltung gegen den Westen für die Unterstützung Israels im arabisch-israelischen Krieg.

Der erste Ölschock begann.

Damals hatten die USA keine strategischen nationalen Reserven. Und abhängig von billigem arabischem Öl hatte es seine heimische Produktion auf ein Minimum reduziert. Vom Zweiten Weltkrieg bis 1971 sank der Anteil der USA an der globalen Ölförderung von 64 % auf 22 %.

Als die USA 1974 das arabische Öl verloren hatten, begannen sie mit Ölknappheit konfrontiert zu werden, und die Ölpreise vervierfachten sich von 3 $ auf fast 12 $ pro Barrel.

Dann geschah die iranische Revolution.

Obwohl seine Unterbrechungen zu einem Rückgang der weltweiten Ölproduktion um nur 7 % führten, löste die Angst vor dem Unbekannten eine Flut von Spekulationen aus. Der zweite Ölschock folgte und bis 1980 stiegen die Rohölpreise auf 39 $.

(In heutigen Dollars würden Preiserhöhungen während beider Ölschocks einem Anstieg des Rohöls von 24 $ auf 142 $ pro Barrel entsprechen.)

Inflationstreiber nach Covid

Schneller Vorlauf bis Februar 2020.

Die Covid-Pandemie erfasst die Welt. Die Fed greift sofort ein, indem sie die Zinsen auf null senkt und unvorstellbare 4.8 Billionen Dollar in Form von quantitativer Lockerung (QE) injiziert. Das allein ist mehr als die USA während des Zweiten Weltkriegs ausgegeben haben.

Aber anders als 2008 wurde QE dieses Mal mit massiven Haushaltsausgaben kombiniert, einschließlich direkter Geldtransfers durch Stimulus-Checks (oder in monetärer Hinsicht: Helikoptergeld).

Als Teil der Covid-Hilfspakete verteilte der Kongress fast 5 Billionen US-Dollar. Das ist nicht irgendein QE, das in Bankreserven landet. Das ist eine direkte Geldspritze in die Wirtschaft, die wie Benzin auf ein verpufftes Feuer wirkt.

Insgesamt hatten die USA bis Mitte 2021 13 Billionen Dollar für Covid ausgegeben, was mehr ist, als sie während all ihrer 13 Kriege zusammen ausgegeben haben.

Ray Dalio nannte diesen politischen Ansatz „Monetary Policy 3“ (MP3). Und Bridgewater kritisierte Powells Narrativ der „vorübergehenden Inflation“ und war einer der ersten Vermögensverwalter, der die Inflation eher als politischen Fehler denn als Covid-Angebotsschock bezeichnete.

Aus Bridgewater (Hervorhebung von mir):

„Dies ist im Großen und Ganzen kein pandemiebedingtes Versorgungsproblem: Wie wir zeigen werden, befindet sich die Versorgung mit fast allem auf einem Allzeithoch. Eher, ist dies meist ein MP3-getriebener Aufwärtsnachfrageschock. Und während einige Treiber einer höheren Inflation vorübergehend waren, sehen wir, dass sich das zugrunde liegende Ungleichgewicht zwischen Nachfrage und Angebot verschlechtert, nicht verbessert.

Die Mechanismen kombinierter monetärer und fiskalischer Anreize sind von Natur aus inflationär: MP3 schafft Nachfrage, ohne ein Angebot zu schaffen. Die MP3-Reaktion, die wir als Reaktion auf die Pandemie gesehen haben, hat die Einkommensverluste durch weit verbreitete Abschaltungen mehr als wettgemacht, ohne das Angebot auszugleichen, das diese Einkommen produziert hatten.“

Die stimulierende Wirkung einer Mischung aus beispiellosen monetären und fiskalischen Anreizen ist deutlich zu sehen der historische Anstieg der Nachfrage nach US-Konsumgütern. Und im letzten Dezember ähnelte das Missverhältnis zwischen Nachfrage und Angebot stark der Divergenz während des Inflationsausbruchs in den 1970er Jahren.

Dann reimte sich die Geschichte wieder einmal auf die 1970er Jahre.

Im Februar 2022 schockierte Putin die Welt, indem er eine umfassende Invasion in die Ukraine startete und den größten Krieg (ähm, „militärische Spezialoperation“) in Europa seit dem Zweiten Weltkrieg begann.

Als Reaktion darauf verhängte der Westen eine Flut von Sanktionen gegen Russland, darunter Ölverbote, die nicht viel bedeuteten, insbesondere für die US-Russen, die sich revanchierten. Putin erweiterte das selektive Embargo des Westens (das Verbot von Dingen, die den Eindruck von Aktion erwecken, aber keine Verwüstung für ihre Wirtschaft anrichten) auf Dinge, die den westlichen Mächten wirklich schaden.

Zunächst einmal beschlagnahmte die russische Armee alle ukrainischen Häfen entlang des Schwarzen Meeres und blockierte Millionen Tonnen Lebensmittelexporte aus der Ukraine. Das ist eine große Sache. Die Ukraine ist der viertgrößte Lebensmittellieferant der EU und einer der weltweit größten Erzeuger von Grundgetreide.

Der Kreml nutzte auch seine Position als weltgrößter Düngemittelproduzent und verhängte strenge Quoten für seine Exporte. Und während die Vereinten Nationen im Juli ein „Getreideabkommen“ vermittelten, um die Getreide- und Düngemittelexporte wieder aufzunehmen, zeigen jüngste UN-Berichte, dass sich die russischen Exporte nicht erholt haben.

Düngemittel sind einer der wichtigsten Inputs in der Lebensmittelproduktion. Und ohne Russland kann die Welt nicht genug davon beschaffen – was verheerende Erträge bedeutet, einige Lebensmittelproduzenten dazu drängt, ihre Betriebe einzustellen, und wiederum die Lebensmittelpreise weiter anheizt.

Der letzte in der Saga ist Nord Stream.

Seit Juni drosselt Russland seine Gaslieferungen nach Europa durch Nord Stream und verschleiert sein Vorgehen mit „Wartung“ und allen möglichen anderen Scheinausreden. Und letzten Monat, vor den mysteriösen Nord Stream-Explosionen, hat Russland die Pipeline komplett abgeschaltet und gedroht, sie nicht wieder ans Netz zu bringen, wenn der Westen seine Sanktionen nicht aufhebt.

Aus wirtschaftlicher und geopolitischer Sicht ist die Schließung von Nord Stream die europäische Version des Ölembargos der OPEC. Europa erzeugt etwa ein Drittel seiner Energie aus Gas, und die meisten europäischen Nationen, einschließlich Deutschlands Wirtschaftsmacht, beziehen den größten Teil davon über Nord Stream.

Nach der Abschaltung gingen die Gaspreise in Europa und weltweit durch die Decke.

Zur Perspektive: Im Vergleich zu Zeiten vor Covid erreichten die europäischen Benchmark-Gaspreise einen Höchststand von 10-mal höheren Preisen, und in den USA lagen sie auf dem 3-fachen Vor-Covid-Niveau, bevor sie in den letzten Monaten zurückgingen.

Hier ist eine weitere interessante Parallele zu den 1970er Jahren.

Letzten Monat kündigten die größten Volkswirtschaften Europas an, dass sie 375 Milliarden Dollar an Fiskalpaketen verabschieden würden, um den Winter zu überstehen. Allein Großbritannien will in den nächsten anderthalb Jahren 150 Milliarden Dollar ausgeben.

Im Verhältnis zur Größe der US-Wirtschaft entspricht das einem Paket von 1 Billion Dollar.

All dieses Geld wird verwendet, um die Energiepreise für Haushalte und Unternehmen für das nächste Jahr oder so zu begrenzen. Beispielsweise wird erwartet, dass Großbritannien die Strom- und Gasrechnungen für Unternehmen auf „die Hälfte der erwarteten Großhandelspreise“ begrenzt.

Das sind wieder Preiskontrollen.

Natürlich sind sie genauso aufdringlich wie Nixons allumfassende Lohn- und Preiskontrollen, weil sie nur die Energiekosten begrenzen. Andererseits ist Energie einer der wichtigsten Inputs bei der Produktion von allem.

Die Begrenzung der Energiepreise bedeutet also in gewisser Weise eine Begrenzung des Preises aller Güter und Dienstleistungen in der Wirtschaft.

Höhepunkt oder Tiefpunkt?

Bei allem, was passiert ist (und immer noch passiert), steht der Schlagzeilen-CPI in den USA gar nicht so schlecht da. Im Vergleich dazu liegt sie immer noch weit unter dem Höchststand von 14.6 % aus dem Jahr 1980. Aber erklärt diese Abweichung wirklich das Ausmaß der heutigen Inflation?

Im vergangenen August stieg der Verbraucherpreisindex im Jahresvergleich um 8.1 % und im Vergleich zum Vormonat um 0.1 %, wodurch das Narrativ „Die Inflation lässt nach“ in Stücke gerissen wurde. Am besorgniserregendsten ist, dass der Kern-CPI – der von volatilen Energie- und Lebensmittelpreisen befreit ist – zum ersten Mal seit einem halben Jahr wieder gestiegen ist.

Dasselbe in der EU. Im September sprang die Kerninflation der EU auf ein Rekordhoch von 6.1 %, wobei praktisch jede Kategorie hohe Werte aufwies.

Das ist der letzte Nagel im Sarg der These der „vorübergehenden Inflation“, denn diese Daten sagen uns, dass explodierende Energiepreise erfolgreich die Inflation durch den Rest der Wirtschaft füttern.

Bis vor kurzem waren Energiepreise eine Frage der Stromrechnung und der Preise an der Zapfsäule. Jetzt werden sie an Endprodukte weitergegeben, von der Industrieware bis zum Steak und Salat im Lebensmittelgeschäft.

Wir haben eine ähnliche Verzögerung in den 1970er Jahren gesehen. Damals erreichte die Inflation nur tzwei Jahre nach Explosionen der Energiepreise.

Aber selbst dann ist der Vergleich dieser Hochs und Tiefs mit dem heutigen VPI aus zwei Gründen Äpfel mit Birnen.

Erstens gibt es Es gab eine Reihe von Überarbeitungen, wie CPI berechnet wird. Und die bei weitem wichtigste Änderung war die Einführung des Konzepts des Eigentümermietäquivalents (ORE). Hier ist eine gute Erklärung von Larry Summers:

Wohnen ist sowohl ein Konsumgut als auch eine Investition. Zwischen 1953 und 1983 bewertete das Bureau of Labor Statistics (BLS) die Wohneigentumskosten für den CPI, ohne diese beiden Eigenschaften voneinander zu trennen. Es wurde eine Kennzahl erstellt, die Änderungen der Ausgaben von Hausbesitzern weitgehend erfasst, wobei Hauspreise, Hypothekenzinsen, Grundsteuern und Versicherungen sowie Wartungskosten als Inputs herangezogen werden.

1983, nach zehnjähriger interner Debatte, tauschte die BLS die Wohneigentumskosten gegen die äquivalente Miete der Eigentümer (OER). Durch die Schätzung, was ein Hausbesitzer auf dem Mietmarkt für sein Haus erhalten würde, entfernte die BLS den Investitionsaspekt des Wohnens, um den Verbrauch von Wohndienstleistungen durch Eigennutzer zu isolieren.

Das Ergebnis ist, dass die Inflation der Unterkünfte in den 1970er Jahren weitgehend den Zinssätzen folgte, denn je höher die Zinsen, desto höher die Hypothekenrechnung, die die größte Ausgabe der Unterkünfte war, die vor 1983 in den CPI einfloss:

Am Ende sah es so aus, als ob der CPI viel weniger auf eine Straffung der Geldpolitik reagierte und höher war, als er technisch gesehen sein sollte.

Um einen besseren Vergleich zwischen dem heutigen CPI und einem während des Ausbruchs in den 1970er Jahren zu ziehen, überarbeitete Larry Summers mit seinen Kollegen vom IWF und der Harvard University den CPI von 1970, um die heutige CPI-Methodik widerzuspiegeln.

Hier ist, wie es aussieht:

Nach diesem Maßstab liegt die heutige Inflation sehr, sehr nahe am Höchststand von 1980.

Nun, die zweite Änderung des CPI besteht darin, dass sich seine Gewichte aufgrund struktureller Veränderungen in der Wirtschaft erheblich weiterentwickelt haben. In den letzten 50-70 Jahren haben sich die amerikanischen Ausgaben weitgehend von Gütern auf Dienstleistungen verlagert.

Wie Summers beispielsweise betont: „In den frühen 1950er Jahren machten Lebensmittel und Bekleidung fast 50 % des CPI-Index aus. Heute erhalten diese Kategorien nur noch 17 % des CPI-Gewichts.

Unter dem Strich wird die heutige Gesamtinflation weniger von volatilen „Durchgangsgütern“ angetrieben, die den CPI in den 1970er Jahren dominierten, und mehr von Dienstleistungen, die weniger volatil und am besorgniserregendsten sind. klebriger.

Was wir daraus machen können

Wenn die Geschichte ein Hinweis darauf ist, signalisiert die Inflationsverzögerung in den 1970er Jahren, dass der heutige Verbraucherpreisindex von 8.6 % sehr wohl nur die Aufwärmphase sein könnte. Und unter der Annahme, dass seine Komponenten stärker serviceorientiert sind, könnte es sich als hartnäckiger erweisen als der Ausbruch der 1970er Jahre.

Andererseits werden die Zinserhöhungen von Powell wahrscheinlich viel „effektiver“ sein als die von Burns – wenn auch aus keinem anderen Grund als den Änderungen bei der Berechnung der Inflation von Unterkünften. Zumindest werden höhere Hypothekenzinsen die disinflationären Straffungseffekte nicht aufheben.

Außerdem hat die Welt seitdem viel mehr Schulden angehäuft, was die Wirtschaft empfindlicher auf die Kosten des Geldes macht. Beispielsweise ist die Unternehmensverschuldung in den USA als Prozentsatz des BIP doppelt so hoch wie in den 1970er Jahren.

Powell muss also möglicherweise nicht auf Volckers schockierende zweistellige Raten zurückgreifen, um das VPI-Wachstum zu zähmen.

Aber am Ende des Tages, spielt der Headline CPI überhaupt eine Rolle?

Oder ist es nur ein bequemer Maßstab für die Medien und Politiker, mundgerechte Erzählungen zu spinnen, weil ihr Publikum nicht mehr als 300 Wörter verdauen kann, bevor es sich in seinen Instagram-Feed verlagert?

Abgesehen vom politischen Druck sollte der CPI die Politik der Fed nicht stark beeinflussen, da sie den PCE als Inflationsmaßstab betrachten soll. Aber die Tatsache, dass Zentralbanker den Headline CPI ignorieren, bedeutet nicht unbedingt, dass es alle auch tun.

Tatsächlich ist es ein wichtiger Input, der Preise und Löhne in vielen Teilen der Wirtschaft anpasst.

Aus WEF:

„Die BLS berichtete kürzlich, dass über 2 Millionen Arbeitnehmer durch Tarifverträge abgedeckt waren, die ihre Löhne an den CPI binden. Der CPI-Index wirkt sich aufgrund gesetzlicher Maßnahmen auch auf die Einkommen von fast 80 Millionen Menschen aus: 47.8 Millionen Sozialversicherungsempfänger, etwa 4.1 Millionen Militär- und Bundesbeamten-Rentner und Hinterbliebene und etwa 22.4 Millionen Empfänger von Lebensmittelmarken. Der CPI wird auch als Input für unzählige andere Verträge in den USA verwendet, die fast jeden amerikanischen Haushalt betreffen werden.“

Selbst wenn der CPI also nicht die reale Inflation widerspiegelt oder die Geldpolitik leitet, kann sein Wachstum eine sich selbst erfüllende Prophezeiung auslösen, die dies tut. Und angesichts der Parallelen könnte diese Prophezeiung viel düsterer sein als die der 1970er Jahre.

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