Die weltweite Zinsrechnung von 13 Billionen Dollar

Nach ruhigen 2010er Jahren, in denen sich die Zinsen kaum bewegten, Inflation setzt Zentralbankbeamte an die Arbeit. In der Tat waren die politischen Entscheidungsträger selten so beschäftigt. Im ersten Quartal 2021 lagen die Leitzinsen in einer Stichprobe von 58 reichen und aufstrebenden Volkswirtschaften bei durchschnittlich 2.6 %. Bis zum letzten Quartal 2022 hatte dieser Wert 7.1 % erreicht. Unterdessen erreichte die Gesamtverschuldung in diesen Ländern einen Rekordwert von 300 Billionen US-Dollar oder 345 % ihres kombinierten BIP, gegenüber 255 Billionen US-Dollar oder 320 % des BIP vor der Covid-19-Pandemie.

Je mehr sich die Welt verschuldet, desto empfindlicher reagiert sie auf Zinserhöhungen. Um den kombinierten Effekt von Kreditaufnahme und höheren Zinsen zu bewerten, hat The Economist die Zinsrechnung für Unternehmen, Haushalte und Regierungen in 58 Ländern geschätzt. Zusammen machen diese Volkswirtschaften mehr als 90 % des globalen BIP aus. In 2021 Ihre Zinsrechnung belief sich auf 10.4 Billionen US-Dollar oder 12 % des kombinierten BIP. Bis 2022 hatte es satte 13 Billionen US-Dollar oder 14.5 % des BIP erreicht.

Unsere Berechnungen gehen von bestimmten Annahmen aus. In der realen Welt treiben höhere Zinssätze die Schuldendienstkosten nicht sofort in die Höhe, außer bei variabel verzinslichen Schulden, wie z. B. vielen Bankdarlehen über Nacht. Die Laufzeit der Staatsanleihen liegt in der Regel zwischen fünf und zehn Jahren; Unternehmen und Haushalte nehmen tendenziell kurzfristigere Kredite auf. Wir gehen davon aus, dass sich Zinserhöhungen über einen Zeitraum von fünf Jahren bei der Staatsverschuldung und über einen Zeitraum von zwei Jahren bei Haushalten und Unternehmen auswirken.

Um zu prognostizieren, was in den nächsten Jahren passieren könnte, treffen wir einige weitere Annahmen. Echte Kreditnehmer reagieren auf höhere Zinsen, indem sie die Schulden reduzieren, um sicherzustellen, dass die Zinszahlungen nicht außer Kontrolle geraten. Dennoch zeigen Untersuchungen der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, eines Clubs von Zentralbanken, dass höhere Zinsen die Zinszahlungen auf Schulden im Verhältnis zum Einkommen erhöhen – dh, dass der Schuldenabbau höhere Kosten nicht vollständig negiert. Wir gehen daher davon aus, dass die nominalen Einkommen laut IWF-Prognosen steigen und die Verschuldung im Verhältnis zum BIP unverändert bleibt. Dies impliziert jährliche Haushaltsdefizite von 5 % des BIP, niedriger als vor Covid.

Die Geschichte geht weiter

Unsere Analyse legt nahe, dass die Zinslasche bis 17 etwa 2027 % des BIP erreichen wird, wenn die Zinsen dem in den Märkten für Staatsanleihen eingepreisten Weg folgen. Und was, wenn die Märkte unterschätzen, wie viel Straffung die Zentralbanken auf Lager haben? Wir stellen fest, dass ein weiterer Prozentpunkt zusätzlich zu dem, was die Märkte eingepreist haben, die Rechnung auf mächtige 20 % des BIP bringen würde.

Eine solche Rechnung wäre umfangreich, aber nicht ohne Präzedenzfall. Die Zinskosten in Amerika überstiegen 20 % des BIP während der globalen Finanzkrise von 2007-09, dem Wirtschaftsboom Ende der 1990er Jahre und dem letzten richtigen Inflationsschub in den 1980er Jahren. Eine durchschnittliche Rechnung dieser Größe würde jedoch große Unterschiede zwischen Branchen und Ländern verbergen. Die ghanaische Regierung würde beispielsweise mit einem Verhältnis von Schulden zu Einnahmen von über sechs und einer Rendite von Staatsanleihen von 75 % konfrontiert sein – was mit ziemlicher Sicherheit atemberaubende Kürzungen der Staatsausgaben bedeuten würde.

Die Inflation könnte die Belastung leicht verringern, indem sie die nominalen Steuereinnahmen, die Haushaltseinkommen und die Unternehmensgewinne in die Höhe treibt. Und die globale Verschuldung als Anteil am BIP ist von ihrem Höchststand von 355 % im Jahr 2021 gesunken. Diese Entlastung wurde jedoch bisher durch den Anstieg der Zinssätze mehr als ausgeglichen. In Amerika beispielsweise liegen die realen Zinsen, gemessen an der Rendite der fünfjährigen inflationsgeschützten Staatsanleihen, bei 1.5 %, gegenüber einem Durchschnitt von 0.35 % im Jahr 2019.

Ungleiches Interesse

Wer trägt also die Last? Wir ordnen Haushalte, Unternehmen und Regierungen in unseren 58 Ländern nach zwei Variablen ein: dem Verhältnis von Schulden zu Einkommen und dem Zinsanstieg in den letzten drei Jahren. Wenn es um Haushalte geht, scheinen reiche Demokratien, darunter die Niederlande, Neuseeland und Schweden, empfindlicher auf steigende Zinssätze zu reagieren. Alle drei haben fast das Doppelte ihres verfügbaren Einkommens verschuldet und seit Ende 2019 sind die Renditen kurzfristiger Staatsanleihen um mehr als drei Prozentpunkte gestiegen.

Länder, die weniger Zeit haben, sich auf Zinserhöhungen vorzubereiten, könnten jedoch mit größeren Schwierigkeiten konfrontiert sein als ihre höher verschuldeten Konkurrenten. Hypotheken in den Niederlanden zum Beispiel haben oft längerfristige feste Zinsen, was bedeutet, dass die Haushalte des Landes von höheren Zinsen besser abgeschottet sind, als unsere Rangliste vermuten lässt. In anderen Ländern tendieren die Haushalte hingegen dazu, entweder kurzfristigere Festzinskredite oder Kredite zu flexiblen Konditionen aufzunehmen. In Schweden machen Hypotheken mit variablem Zinssatz fast zwei Drittel des Bestands aus, was bedeutet, dass Probleme schneller auftreten können. In Schwellenländern sind die Daten lückenhafter. Obwohl das Verhältnis von Schulden zu Einkommen niedriger ist, spiegelt dies teilweise die Tatsache wider, dass formelle Kredite schwer zu bekommen sind.

In der Geschäftswelt hat die steigende Verbrauchernachfrage die Gewinne in die Höhe getrieben. In 33 der 39 Länder, für die uns Daten vorliegen, ist das Verhältnis von Verschuldung zu Bruttobetriebsgewinn im vergangenen Jahr gesunken. In der Tat sehen Teile der Welt überraschend stark aus. Trotz der Probleme der Adani Group, einem Konglomerat, das von einem Leerverkäufer unter Beschuss genommen wird, schneidet Indien dank eines relativ niedrigen Schulden-Einkommens-Verhältnisses von 2.4 und einem geringeren Zinsanstieg gut ab.

Hohe Schuldenlasten und verschärfte Finanzierungsbedingungen könnten sich für einige Unternehmen immer noch als zu viel erweisen. s&p Global, ein Research-Unternehmen, stellt fest, dass die Ausfallraten bei europäischen Unternehmensanleihen mit spekulativem Rating von unter 1 % Anfang 2022 auf über 2 % bis Ende des Jahres gestiegen sind. Französische Unternehmen sind besonders verschuldet, mit einem Verhältnis von Schulden zu Bruttobetriebsgewinn von fast neun, höher als in jedem anderen Land außer Luxemburg. Russland, das von Auslandsmärkten abgeschnitten ist, hat einen Anstieg der kurzfristigen Renditen erlebt. Ungarn, wo die Zentralbank die Zinsen schnell angehoben hat, um seine Währung zu schützen, hat im Verhältnis zur Größe seiner Wirtschaft hohe Schulden.

Die letzte und folgenreichste ist die Staatsverschuldung. Daleep Singh von pgim, einem Vermögensverwalter, sagt, dass eine entscheidende Variable, die es zu beachten gilt, die Risikoprämie für Schulden ist (die Extra-Rendite-Märkte verlangen, dass die Anleihen eines Landes über die Rendite einer amerikanischen Staatsanleihe hinaus gehalten werden). Die Regierungen der reichen Welt schneiden bei dieser Maßnahme größtenteils gut ab. Aber Italien, das einen stärkeren Anstieg der Anleiherenditen verzeichnete als jedes andere europäische Land in unserer Stichprobe, bleibt ein Risiko. Da die Europäische Zentralbank ihre Geldpolitik strafft, hat sie den Kauf von Staatsanleihen eingestellt und wird im März damit beginnen, ihre Bilanz zu verkürzen. Die Gefahr besteht darin, dass dies zu einem Knirschen führt.

Schwellenländer nehmen zunehmend Kredite in ihren eigenen Währungen auf, aber diejenigen, die mit Auslandsschulden zu kämpfen haben, benötigen möglicherweise Hilfe. Argentinien hat kürzlich mit dem IWF eine Rettungsvereinbarung getroffen, die ein unangenehmes Engerschnallen des Gürtels erfordert. Es liegt in der Nähe der Spitze dieser Kategorie und ist bereits 2020 mit seinen Auslandsschulden in Zahlungsverzug geraten. Ägypten, dessen mittelfristige Staatsanleiherenditen etwa vier bis fünf Prozentpunkte über dem Niveau vor der Pandemie liegen, versucht, diesem Beispiel nicht zu folgen. Ghana, das sich kürzlich Argentinien im Lager der ernsthaften Notlagen angeschlossen hat, beginnt nun mit einer fiskalischen und geldpolitischen Straffung, um sich die Unterstützung des IWF zu sichern.

Das Schicksal einiger Regierungen sowie der Haushalte und Unternehmen, die schließlich staatliche Unterstützung benötigen, kann vom guten Willen Chinas abhängen. China selbst liegt trotz hoher Verschuldung aufgrund seiner moderaten Zinsen am Ende unserer Rangliste. Doch seine Bedeutung für den globalen Schuldenstress nimmt nur zu. China ist jetzt der größte Kreditgeber für die armen Volkswirtschaften der Welt und verschlingt zwei Drittel ihrer aufblähenden Zahlungen für den Auslandsschuldendienst, was die Bemühungen um einen Schuldenerlass erschwert. Westliche Regierungen müssen hoffen, dass sie auch diesen Ballon abschießen können.

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