Der Value-Investor ist in den letzten zehn Jahren zu einer Art gefährdeter Spezies geworden, die an den Rand eines Marktes gedrängt wurde, der darauf fixiert ist, endloses Wachstum in Bereichen wie Technologie anzustreben.
Die Underperformance des Value-Investmentstils wurde viel diskutiert und ist – abgesehen von einer relativ kurzen Rally in diesem Jahr – für Deep-Value-Investoren wie uns im Value-Investmentteam von Schroders meistens schmerzhaft.
Das Ergebnis ist eine große Kluft in den Bewertungen der billigsten und der teuersten Aktien.
Dies ist nicht unbemerkt geblieben. Tatsächlich sagte einer unserer Lieblingskolumnisten in der FT letzte Woche, Robert Armstrong, „Value-Aktien sehen im Moment wie ein verdammter Wert aus!“. Er wies darauf hin, dass das Verhältnis der Kurs-Gewinn-Multiplikatoren von Wachstums- und Substanzaktien in den USA nun auf einem 20-Jahres-Tief lag.
Das ist wahr und überzeugend. Aber es gibt einen Ort, an dem der Unterschied noch ausgeprägter ist: Europa. Und das Überraschendste von allem ist, dass Europas billigste Unternehmen – entgegen der Intuition – ein höheres Gewinnwachstum erzielt haben als Europas teuerste Unternehmen.
Hier sind drei Diagramme, die die Geschichte erzählen.
Der erste untersucht die Bewertungsstreuung zwischen Wachstum und Wert in Europa anhand von Daten von Morgan Stanley, die drei Bewertungskennzahlen kombinieren: Preis/Gewinn (KGV), Preis/Buchwert (KGV) und Preis/Dividende (KGV). Teil).
Während der ähnliche Wertspread in den USA zweifellos billig ist, sind die Daten in Europa atemberaubend. Europa ist um die Jahrhundertwende unter den Dotcom-Tiefpunkt gefallen, und der jüngste Aufschwung lässt noch einen sehr langen Weg vor sich.
Die Bewertungen von Value vs. Growth befinden sich immer noch in der Nähe von Allzeittiefs
Während dies die relativen Argumente für den Wert in Europa sind, vergessen wir nicht die absoluten. Wenn wir die MSCI Europe-Indizes als unverblümten Stellvertreter für europäischen Wert und Wachstum betrachten, sehen wir, dass der breite MSCI Europe-Index mit einem 12-Monats-Forward-KGV von 15.4 gehandelt wird, der MSCI Europe Growth bei 20.1 und der MSCI Europe Value bei gerade 10.8 (nach Daten von Bloomberg).
Ein Forward-KGV ist der Aktienkurs eines Unternehmens dividiert durch den erwarteten Gewinn je Aktie in den nächsten 12 Monaten.
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Unter Verwendung etwas anderer Daten von Eurostoxx sehen wir, dass Value-Aktien in Europa derzeit zu niedrigeren KGVs gehandelt werden als vor fünf Jahren (siehe unten).
Es waren brutale Jahre für billige Aktien in Europa. Es gibt, wenn überhaupt, nur sehr wenige Teile von Aktien aus Industrieländern, die der Markt so pessimistisch beurteilt, dass sie in den letzten fünf Jahren tatsächlich abgewertet wurden – ob in absoluten oder relativen Zahlen. (Ein Derating liegt vor, wenn das Kurs-Gewinn-Verhältnis einer Aktie aufgrund eines düsteren oder unsicheren Ausblicks sinkt).
Um es noch einmal zu unterstreichen: Der US-amerikanische Russell 1000 Value Index weist ein 12-Monats-Forward-KGV von 16.5 auf, während das Äquivalent in Europa bei etwa 11 liegt. Diese enorme Differenz zeigt, dass eine Aktie in den USA billig ist viel höher angesehen als eine billige Aktie in Europa; Value-Aktien in Europa sind die Ungeliebten der Ungeliebten.
Quelle: Schroders
Die beiden obigen Punkte zeigen, dass es in den USA und in Europa ähnlich breit angelegte Themen gibt, dass sie in letzterem jedoch extremer sind.
Das folgende Diagramm lässt die ersten beiden Punkte jedoch völlig verrückt erscheinen.
Er zeigt das Wachstum des Gewinns je Aktie der Eurostoxx Value- und Wachstumsindizes.
In den letzten fünf Jahren haben Europas billigste Unternehmen tatsächlich geliefert mehr Gewinnwachstum als ihre Wachstumskollegen. Dies ist ein ausgesprochen europäisches Phänomen und nicht das, was man in anderen entwickelten Märkten wie den USA sieht, wo man tatsächlich ein gewisses Premium-Gewinnwachstum von Wachstumsaktien erzielt hat.
Zyniker könnten sagen, dass dies darauf zurückzuführen ist, dass man von einer niedrigen Basis aus gestartet ist, da der Chart im Jahr 2017 beginnt, als der Mining-Zyklus positiv wurde. Aber wir haben dies über mehrere Zeiträume ausgeführt und Sie erhalten das gleiche Ergebnis.
Es ist auch erwähnenswert, dass das günstige Ertragsprofil für den Wert vor der Covid-19-Pandemie bestand. Es ist nicht alles auf die Gewinnerholung, die Rohstoffinflation und die Zinsvorteile zurückzuführen, die den Wert nach der Pandemie gesteigert haben.
In diesem Fünfjahreszeitraum waren also die echten Wachstumsaktien in Europa zumindest in Bezug auf die Fundamentaldaten die Value-Aktien.
Value-Aktien sind dem Wachstum entwachsen
Wenn man das alles zusammenfasst, gibt es einen überzeugenden Grund zu der Annahme, dass Value in Europa ziemlich attraktiv aussieht; fast durch absolute Bewertungen, Rekordhöhen des relativen Bewertungsabschlags zum Wachstum und positive relative Gewinndynamik. Dies ist jedoch keine weit verbreitete Ansicht. Wenn man sich die Anlegerströme und -allokationen ansieht, ist Europa einer der am meisten übersehenen Aktienmärkte der Welt. Vielleicht nicht mehr lange.
Von CityAM
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