Die Gewinne in Spiegeln sind größer, als sie scheinen

Ich habe die Gentex Corporation gegründet
GNTX
eine Long-Idee im Dezember 2016. Seitdem ist die Aktie um 59 % gestiegen, während der S&P 500 um 98 % gestiegen ist. Trotz ihrer Underperformance könnte die Aktie einen Wert von 44 $/Aktie haben.

Der jüngste Rückgang bietet einen Einstiegspunkt für den Handel

• Gentex hält einen Anteil von 94 % am Markt für automatisch abblendbare Rückspiegel. Trotz der Befürchtungen, dass Produkte veraltet sein könnten, wird die Nachfrage nach Rückspiegeln ebenso wie die Nachfrage nach autonomen Fahrfunktionen bestehen bleiben.
• Darüber hinaus bieten Investitionen in neue Produktlinien, Fertigungskompetenz und tiefe Kundenbeziehungen Wachstumschancen für das Unternehmen.
• Trotz seines dominanten Marktanteils und der Wahrscheinlichkeit einer Erholung der Leichtfahrzeugproduktion ist die Aktie des Unternehmens so bewertet, als würden die Gewinne dauerhaft unter das aktuelle Niveau fallen.

Abbildung 1: Long Idea Performance: Vom Veröffentlichungsdatum bis zum 2

Was funktioniert?

Die Erholung von den Tiefstständen der Pandemie begann im Jahr 2021: Das Unternehmen begann sich im Laufe des Jahres 2021 von den COVID-bedingten Störungen seines Geschäfts zu erholen. Der Umsatz nach zwölf Monaten (TTM) in Höhe von 1.8 Milliarden US-Dollar stieg im dritten Quartal 15 um 3 % im Jahresvergleich (YoY), während der TTM-Kerngewinn im Jahr 21 bei 406 Millionen US-Dollar lag 3Q21 bedeutet einen Anstieg von 42 % gegenüber dem Vorjahr.

Die großen Lagerbestände von Gentex zu Beginn des Jahres 2021 schützten das Unternehmen bis zum 4. Quartal 21 vor Produktengpässen. Während das Unternehmen seinen Lagerbestand abarbeitete, führte es Neukonstruktionen durch, die dazu beitrugen, weitere Engpässe zu vermeiden, und die Gesamtlieferungen automatisch abblendender Spiegel stiegen von 38.2 Millionen im Jahr 2020 auf 41.8 Millionen im Jahr 2021.

Die Märkte von Gentex werden voraussichtlich wachsen: Gentex ist in der Lage, sein Automobilsegment gegenüber dem aktuellen Niveau auszubauen. Report Ocean geht davon aus, dass der globale Rückspiegelmarkt von 4 bis 2021 jährlich um 2027 % wachsen wird, und IHS Markit
INFOS
 prognostiziert, dass die Leichtfahrzeugproduktion in Nordamerika, Europa, Japan, Korea und China im Jahr 8 um 2022 % gegenüber dem Vorjahr und im Jahr 10 um 2023 % gegenüber dem Vorjahr steigen wird.

Gentex dominiert den Markt: Laut Abbildung 2 ist der Anteil von Gentex am weltweiten Markt für automatisch abblendende Rückspiegel kontinuierlich von 91 % im Jahr 2015 auf 94 % im Jahr 2020 gestiegen (letzte verfügbare Zahl).

Abbildung 2: Anteil von Gentex am globalen Markt für automatisch abblendende Rückspiegel: 2015 – 2020

Gentex ist vor EV-Störungen geschützt: Während der Wandel hin zu Elektrofahrzeugen (EV) viele Automobilkomponenten bedroht, beliefert Gentex bereits EV-Startups wie Tesla
TSLA
und Rivian. Offensichtlich hat die Energiequelle des Fahrzeugs keinen Einfluss auf die Notwendigkeit eines Rückspiegels.

Investitionen schaffen Wachstumschancen: Trotz seiner dominanten Marktposition bei automatisch abblendenden Spiegeln entwickelt das Unternehmen weiterhin andere Produktlinien. Gentex investiert in die folgenden Wachstumschancen:

• Full Display Mirror (FDM) integriert die herkömmliche Spiegelfunktionalität mit der Anzeige der Rückfahrkamera. Die FDM-Lieferungen des Unternehmens stiegen im Jahr 7 im Jahresvergleich um 2021 %.
• Dimmbares Glas kann vielfältig eingesetzt werden, von Schiebedächern bis hin zur Innenkabine von Passagierflugzeugen.
• HomeLink und HomeLink Connect integrieren Fahrzeuge mit Garagentoren, Haussicherheitssystemen, Lichtern, Geräten und cloudbasierten Hausautomationsdiensten.
• Automatischer Fernlichtassistent Smartbeam.
• Fahrüberwachungssystem, das Veränderungen in der Aufmerksamkeit des Fahrers, seiner Blickposition, seinem Verhalten und seiner Bereitschaft für die Rückkehr der Kontrolle durch den Autopiloten erkennt.
• Kabinenüberwachungssystem, das den Herzschlag eines auf dem Rücksitz eines Fahrzeugs zurückgelassenen Kindes erkennt.

Das Unternehmen nutzt seine jahrelange Erfahrung in der Herstellung und seine engen Kundenbeziehungen, um dieses Angebot zu erweitern.

Was funktioniert nicht

Lieferengpässe bremsen die Erholung des Unternehmens: Der Umsatz von Gentex ging im 21. Quartal 4 im Jahresvergleich um 21 % zurück. Die weltweite Halbleiterknappheit führte im vierten Quartal 4 dazu, dass das Volumen an leichten Fahrzeugen in den Hauptmärkten des Unternehmens im Vergleich zum Vorquartal (QoQ) um 21 % zurückging, was zu einem Rückgang der Spiegellieferungen um 20 % gegenüber dem Vorquartal führte. Während sich Probleme in der globalen Lieferkette negativ auf die Betriebsergebnisse des Unternehmens im Jahr 18 ausgewirkt haben, glaube ich, dass die Unterbrechung der Produktion des Unternehmens vorübergehend ist und erwarte, dass Volumen, Umsatz und vor allem Gewinne wieder das Niveau von 2021 erreichen werden. Das Management prognostiziert beispielsweise, dass die aufgestaute Nachfrage nach Volldisplay-Spiegelprodukten den Umsatz dieses Produkts bis 2019 steigern wird.

Steigender Kostendruck auf die Margen: Nicht nur sank die Bruttomarge des Unternehmens von 41 % im 4. Quartal 20 auf 34 % im 4. Quartal 21, auch die Betriebskosten stiegen im gleichen Zeitraum um 3 %. Höhere Material-, Transport- und Arbeitskosten werden die Margen des Unternehmens weiterhin unter Druck setzen.

Sinkende Einnahmen und steigende Ausgaben lassen die Nettobetriebsgewinnmarge (NOPAT) des Unternehmens von 25 % im 4. Quartal 20 auf nur 19 % im 3. Quartal 21 steigen, und die vierteljährliche Rendite auf das investierte Kapital (ROIC) sank im gleichen Zeitraum von 9 % auf 5 %.

Drohende Störungen des autonomen Fahrens belasten die Aktie: Autonomes Fahren und fortschrittliche Kameratechnologie gefährden langfristig die Nachfrage nach den Produkten des Unternehmens. Das völlig autonome Fahren der Stufe 5 dürfte jedoch noch viele Jahre entfernt sein. Selbst wenn Level-5-Systeme sicher genug werden, um eingesetzt zu werden, bieten Fahrzeuge immer noch Optionen für das autonome Fahren, für die herkömmliche Rückspiegel und Displayfunktionen erforderlich wären. Darüber hinaus werden die Verbraucher wahrscheinlich weiterhin die Möglichkeit haben, manuell zu fahren, und dies vielleicht auch manchmal brauchen, auch wenn sie sich manchmal auf die Technologie des völlig autonomen Fahrens verlassen.

Gentex ist mit einem dauerhaften Gewinnrückgang konfrontiert

Im Folgenden verwende ich mein DCF-Modell (Reverse Discounted Cash Flow), um die Erwartungen für das zukünftige Wachstum der Cashflows zu analysieren, die in einige Aktienkursszenarien für Gentex eingeflossen sind.

Im ersten Szenario gehe ich von Gentex aus:

• Die NOPAT-Marge sinkt von 20 bis 22 auf 2021 % (gegenüber 2030 % TTM).
• Der Umsatz wächst von 2 bis 15 jährlich um 2022 % (gegenüber der konsensualen CAGR von 2023 % für 2022 – 2030).

In diesem Szenario wächst der NOPAT von Gentex von 2 bis 2020 jährlich um 2030 %, und die Aktie ist heute 32 US-Dollar pro Aktie wert – was dem aktuellen Preis entspricht. In diesem Szenario liegt der NOPAT von Gentex im Jahr 2030 nur bei 404 Millionen US-Dollar oder 2 % unter dem TTM-NOPAT.

Die Aktien von Gentex könnten 44 USD oder mehr erreichen

Wenn ich von Gentex ausgehe:

• Die NOPAT-Marge sinkt von 21.5 bis 22.3 auf 2021 % (vs. 2030 % TTM).
• Der Umsatz wächst von 15 bis 2022 mit einer jährlichen Wachstumsrate von 2023 % (entspricht dem Konsens) und
• Der Umsatz wächst also von 3 bis 2024 jährlich um 2030 % (die Hälfte der CAGR von 6 % vor der Pandemie von 2014 bis 2019).

Die Aktie ist heute 44 $/Aktie wert – 38 % über dem aktuellen Preis. In diesem Szenario beträgt die NOPAT CAGR von Gentex von 2019 bis 2030 4 %. Zum Vergleich: Gentex steigerte den NOPAT von 8 bis 2014 jährlich um 2019 %. Sollte Gentex den NOPAT stärker im Einklang mit den historischen Wachstumsraten steigern, hat die Aktie sogar noch mehr Aufwärtspotenzial.

Abbildung 3: Historische und implizite NOPAT: DCF-Bewertungsszenarien von Gentex

Offenlegung: David Trainer, Kyle Guske II und Matt Shuler erhalten keine Entschädigung für das Schreiben über bestimmte Aktien, Branchen, Stile oder Themen.