Das operative Gewinnwachstum verlangsamt sich, wird aber nach 1Q22 immer noch überbewertet

Betriebsergebnis berechnet von S & P Global (SPGI) für den S&P 500 überbewerten die Kerngewinne[1] bis 1Q22

Aktien sind teurer, als es auf der Grundlage des Betriebsergebnisses von SPGI erscheint. Obwohl der S&P 13 im Jahr 2022 um ca. 500 % sinkt, erfordert die aktuelle Bewertung ein stärkeres Gewinnwachstum als von Analysten erwartet, selbst nachdem die Prognosen vieler Unternehmen für das zweite Quartal 2 und den Rest des Jahres abgeschwächt wurden.

Die Gewinnerholung von S&P Global ist übertrieben

Im Jahr 2021 erholten sich die Unternehmensgewinne im S&P 500 nicht so stark, wie die Betriebsgewinne von SPGI die Anleger glauben machen. Für 2021 gegenüber 2020:

• Das Betriebsergebnis von SPGI verbesserte sich von 122.37 USD/Aktie auf 208.21 USD/Aktie oder 70 %
• Der Kerngewinn verbesserte sich von 120.05 $/Aktie auf 197.10 $/Aktie, nur 64 %

Im 1. Quartal 22 sind die Betriebserträge immer noch 5 % höher als die Kernerträge, obwohl sich die Kernerträge schneller verbessert haben und im Jahresvergleich um 47 % gestiegen sind, verglichen mit den Betriebserträgen, die um 40 % gestiegen sind.

Abbildung 1: Nachlaufende Zwölf-Monats-Einnahmen: Kerneinnahmen vs. SPGI-Betriebseinnahmen: 4Q19–1Q22

Hinweis: Die Daten des letzten Zeitraums zum Betriebsergebnis von SPGI basieren auf Konsensschätzungen für Unternehmen mit einem nicht standardmäßigen Geschäftsjahr.

Weitere Einzelheiten zur Berechnung des Kerneinkommens finden Sie in Anhang I.

Das Betriebsergebnis von SPGI schließt die ungewöhnlichen Aufwendungen nicht aus, die den Rückgang im Jahr 2020 und die anschließende Umkehr im Jahr 2021 übertrieben haben.

Der S&P 500 ist teurer, als das Betriebsergebnis vermuten lässt

Am Ende des 1. Quartals 22 erreichten die Kerngewinne des S&P 500 neue Höchststände und übertrafen die bisherigen Rekorde der letzten drei TTM-Zeiträume bis 2021, 3. Quartal 21 und 2. Quartal 21. Der Bärenmarkt, der im Jahr 2022 begann, hat die Lücke zwischen der Bewertung des S&P 500 und seinen wahren Fundamentaldaten geschlossen, aber nicht so sehr, wie die GAAP-Gewinne oder die Betriebsergebnisse von SPGI Sie glauben machen würden.

Abbildung 2: Preis-zu-Kern-Verhältnis vs. Preis-zu-SPGI-Betriebsergebnis: TTM vom 12 bis 31

Hinweis: Die Daten des letzten Zeitraums zum Betriebsergebnis von SPGI enthalten Konsensschätzungen für Unternehmen mit einem nicht standardmäßigen Geschäftsjahr. Mein Kerngewinn-KGV aggregiert die TTM-Ergebnisse für die Konstituenten bis zum 6 und aggregiert vier Quartale der Ergebnisse für die S&P 30-Konstituenten in jedem Messzeitraum danach. Das KGV von SPGI basiert auf vier Quartalen der aggregierten S&P 13-Ergebnisse in jedem Zeitraum. Weitere Einzelheiten finden Sie in Anhang II.

Da die Betriebsgewinne die Kerngewinne des S&P 500 weiterhin überbewerten, verlangt der Index wachsend Anlegeroptimismus über zukünftige Gewinne nur zu halten Bewertungen und Stoppen von Preisrückgängen. Die Verwendung überhöhter Gewinne führt dazu, dass Anleger das Risiko unterschätzen, eine Tatsache, die an den Aktienmärkten in letzter Zeit grotesk zur Schau gestellt wurde. Aufgrund der Warnungen von Unternehmen, die bereit sind, der Realität ins Auge zu sehen, und der Diskrepanz zwischen Kerngewinn und Betriebsgewinn können Anleger damit rechnen, dass in den kommenden Quartalen weitere Unternehmen vor einer Verlangsamung des Gewinnwachstums oder sogar einem völligen Rückgang warnen.

Abbildung 2 zeigt die nachlaufenden KGV-Verhältnisse des S&P 500 auf Basis der Kerngewinne und der Betriebsgewinne von SPGI, die seit ihren Höchstständen im März 2021 deutlich gesunken sind. Seit die Bewertungen im Jahr 2021 ihren Höhepunkt erreichten, sind die Preise im Verhältnis zu den Gewinnen gesunken, aber die Betriebsgewinne von SPGI haben sich schneller erholt führt zu einem niedrigeren KGV auf Basis des Betriebsergebnisses (19.0) als bei Verwendung des Kernergebnisses (22.9). Der S&P 500 Aussehen kostengünstig, wenn sie anhand des Betriebsergebnisses bewertet werden. Dies ist jedoch nicht der Fall, wenn die genauere Kennzahl des Kerneinkommens verwendet wird.

Kerngewinne sind weniger volatil und zuverlässiger

Abbildung 3 zeigt die prozentualen Veränderungen der Kernerträge und der Betriebserträge von SPGI von 2004 bis heute (bis zum 5). Der Unterschied zwischen den Maßen ist auf Fehler in alten Datensätzen zurückzuführen, die dazu führen, dass ungewöhnliche Gewinne/Verluste, die in Fußnoten verborgen sind, nicht erfasst werden.

Abbildung 3: Kern- und SPGI-Betriebsergebnis pro Aktie für den S&P 500 – prozentuale Veränderung: 2004 – 5

Hinweis: Die Daten des letzten Zeitraums zum Betriebsergebnis von SPGI enthalten Konsensschätzungen für Unternehmen mit einem nicht standardmäßigen Geschäftsjahr. Meine Kerngewinnanalyse basiert auf aggregierten TTM-Daten bis zum 6 und aggregierten vierteljährlichen Daten danach für die S&P 30-Konstituenten in jedem Messzeitraum.

Ein Beispiel für überbewertete Gewinne im S&P 500: Tesla Inc. (TSLA)

Unten beschreibe ich die versteckt und gemeldet ungewöhnliche Posten, die im GAAP-Ergebnis nicht berücksichtigt werden, aber im Kernergebnis von Tesla Inc. (TSLA) erfasst werden, einer Aktie mit einigen der am meisten überbewerteten GAAP-Ergebnisse im S&P 500. Ich würde gerne mein Kernergebnis mit dem Betriebsergebnis von S&P abgleichen Global würde genau offenlegen, wie sich das Betriebsergebnis vom GAAP-Ergebnis unterscheidet.

Bereinigt um ungewöhnliche Posten stelle ich fest, dass Teslas Kerngewinn von 6.2 Milliarden US-Dollar oder 5.46 US-Dollar pro Aktie viel schlechter ist als der ausgewiesene GAAP-Gewinn von 8.4 Milliarden US-Dollar oder 7.40 US-Dollar pro Aktie. Teslas Ertragsverzerrungs-Score ist ein starker Fehler.

Im Folgenden führe ich die Unterschiede zwischen den Kernverdiensten und den GAAP-Verdiensten auf, damit die Leser meine Forschung prüfen können.

Abbildung 4: Tesla GAAP Earnings to Core Earnings Reconciliation: TTM Through 1Q22

Weitere Details:

Die Gesamtgewinnverzerrung von 1.94 $/Aktie, was 2.2 Milliarden $ entspricht, setzt sich wie folgt zusammen:

Versteckte ungewöhnliche Gewinne, netto = 0.73 USD pro Aktie, was 823 Millionen USD entspricht und sich zusammensetzt aus

947 Millionen US-Dollar an regulatorischen Krediten für die Automobilindustrie im TTM-Zeitraum basierend auf

- 124 Millionen US-Dollar an Bestands- und Kaufverpflichtungsabschreibungen im TTM-Zeitraum basierend auf

Ausgewiesene ungewöhnliche Gewinne vor Steuern, netto = 0.68 USD/je Aktie, das entspricht 768 Millionen USD und setzt sich zusammen aus

679 Millionen US-Dollar an regulatorischen Krediten für die Automobilindustrie im TTM-Zeitraum basierend auf

163 Millionen US-Dollar an sonstigen Einnahmen im TTM-Zeitraum basierend auf

-74 Millionen US-Dollar an Umstrukturierungs- und anderen Ausgaben im TTM-Zeitraum basierend auf

Steuerverzerrung = 0.54 US-Dollar pro Aktie, was 611 Millionen US-Dollar entspricht

Offenlegung: David Trainer, Kyle Guske II und Matt Shuler erhalten keine Entschädigung für das Schreiben über einen bestimmten Bestand, Stil oder ein bestimmtes Thema.

Anhang I: Kerneinkommensmethodik

In den obigen Abbildungen verwende ich Folgendes, um das Kerneinkommen zu berechnen:

Obwohl ich aggregierte vierteljährliche Zahlen bevorzuge, habe ich die möglichen Auswirkungen der beiden Methoden untersucht und keine wesentlichen Unterschiede festgestellt.

Anhang II: KGV-Methodik für das Betriebsergebnis von Core und SPGI

In Abbildung 2 oben berechne ich das Kurs-Kern-Gewinn-Verhältnis bis zum 6 wie folgt:

1. Berechnen Sie eine TTM-Ertragsrendite für jeden S & P 500-Bestandteil
2. Gewichten Sie die Gewinnrenditen nach dem jeweiligen S & P 500-Gewicht jeder Aktie
3. Summieren Sie die gewichteten Ertragsrenditen und nehmen Sie die Umkehrung (1 / Ertragsrendite)

Ich berechne das Kurs-Kern-Gewinn-Verhältnis für Zeiträume nach dem 6 wie folgt:

1. Berechnen Sie die Gewinnrendite der letzten vier Quartale für jeden S&P 500-Bestandteil
2. Gewichten Sie die Gewinnrendite mit der jeweiligen S&P 500-Gewichtung jeder Aktie
3. Summieren Sie die gewichteten Ertragsrenditen und nehmen Sie die Umkehrung (1 / Ertragsrendite)

Ich verwende die Ertragsrenditemethode, da das KGV keinem linearen Trend folgt. Das AP / E-Verhältnis von 1 ist "besser" als ein P / E-Verhältnis von 30, aber ein P / E-Verhältnis von 30 ist "besser" als ein P / E-Verhältnis von -15. Mit anderen Worten, die Aggregation des KGV kann zu einem niedrigen Vielfachen führen, da nur wenige Aktien mit negativem KGV einbezogen werden.

Die Verwendung von Ertragsrenditen löst dieses Problem, da eine hohe Ertragsrendite immer „besser“ ist als eine niedrige Ertragsrendite. Es gibt keinen konzeptionellen Unterschied beim Umschalten von positiven zu negativen Gewinnrenditen, wie dies bei herkömmlichen KGV der Fall ist.

Indem ich vierteljährliche Daten verwende, sobald diese verfügbar sind, kann ich die Auswirkungen von Änderungen auf die Bestandteile des S&P 500 vierteljährlich besser erfassen. Beispielsweise könnte ein Unternehmen im 2. Quartal 18 ein Bestandteil sein, im 3. Quartal 18 jedoch nicht. Diese Methode erfasst die sich ständig verändernde Natur des S&P 500-Index.

Für alle Perioden in Abbildung 2 berechne ich das Verhältnis von Preis zu SPGI zum Betriebsergebnis, indem ich die vorangegangenen 4 Quartale des Betriebsergebnisses je Aktie summiere und dann am Ende jeder Bewertungsperiode durch den Preis des S & P 500 dividiere.

[1] Meine Kerneinkommensforschung basiert auf den neuesten geprüften Finanzdaten, bei denen es sich in den meisten Fällen um den Kalender 1Q22 10-Q handelt. Preisdaten vom 5. Das Betriebsergebnis von S&P Global basiert auf dem gleichen Zeitrahmen.

[2] Ich behandle die regulatorischen Gutschriften für die Automobilindustrie als gemeldete Posten im 1. Quartal 22, da sie direkt in der Gewinn- und Verlustrechnung ausgewiesen werden. In früheren Quartalen behandle ich die Gutschriften als versteckte Posten, da sie in einer von der Gewinn- und Verlustrechnung getrennten Tabelle offengelegt wurden, in der Teslas Umsatz nach Quellen aufgeschlüsselt ist.