Stehen der Börse drei verlorene Jahrzehnte bevor?

In der Verhaltensökonomie gibt es eine Theorie namens „Geldillusion“.

Es wird argumentiert, dass Menschen dazu neigen, ihren Reichtum zu messen nominal Bedingungen. Und obwohl sie Inflation verstehen und genug mathematischen Scharfsinn haben, um Prozentsätze zu berechnen, tun sie es einfach nicht – aus welchen Gründen auch immer.

Nehmen Sie zum Beispiel die Vorstellung, Millionär zu sein. Trotz der Tatsache, dass der Dollar nicht annähernd so weit geht wie früher, bleibt er bis heute als Symbol des Reichtums bestehen und ist eine Grundbotschaft in Anzeigen, Boulevard-Schlagzeilen und natürlich Buchtiteln:

WERBUNG

Aber Millionär zu sein ist nicht der Inbegriff von echt Erfolg mehr. In den letzten 50 Jahren hat der Dollar etwa 85 % seines Wertes verloren. Und mit einem echt Millionen Dollar heute könnte man sich in SF kaum eine Ein-Zimmer-Wohnung leisten.

Nicht so viel vom „American Dream“, wenn Sie mich fragen.

Wenn überhaupt, sollte ein „inflationsbereinigter“ Millionär heute über ein Nettovermögen von mindestens 7.5 Millionen Dollar verfügen. (Achtung, Penguin Books.)

Das gleiche mit Gehältern.

Ich habe einmal eine Studie gelesen, in der festgestellt wurde, dass Arbeitnehmer eine Lohnkürzung von 2 % bei Nullinflation als unfair ansehen würden. Dennoch wären sie mit einer Lohnerhöhung von 2 % bei 4 % Inflation zufrieden, obwohl sie so oder so an Kaufkraft verlieren würden. Es ist alles in der Wahrnehmung.

WERBUNG

Am Ende lässt uns diese psychologische Eigenart reicher erscheinen, als wir tatsächlich sind.

Ich nehme an, das ist der Grund, warum die Arbeiter nicht höher verhandeln konnten echt Löhne für fast zwei Jahrzehnte, obwohl Unternehmen zig Billionen an Aktionäre in Form von Dividenden und Rückkäufen ausschütten.

(Nebenbemerkung: Wenn die Inflation so beißend ist wie heute, werden sich die Menschen bewusster, was sie mit ihrem Dollar kaufen können. Daher ist dieses Phänomen heute möglicherweise weniger ausgeprägt als in den letzten zwei Jahrzehnten niedriger Inflation.)

Aber die Geldillusion betrifft nicht nur die persönlichen Finanzen der Menschen. Es spielt auch auf die Psyche des Marktes.

Danke fürs Lesen Inzwischen in den Märkten…! Melden Sie sich kostenlos an, um neue Beiträge zu erhalten und meine Arbeit zu unterstützen.

WERBUNG

Waren die 1970er ein verlorenes Jahrzehnt oder fast nach drei Jahrzehnte?

Wenn Sie die Mainstream-Medien durchsuchen, beachten Sie, wie viele Daten, insbesondere historische Referenzen, nominal vs. inflationsbereinigt sind. Ich habe neulich eine anekdotische Studie durchgeführt und mir 20-30 gut geteilte Datenpunkte/Diagramme angesehen.

Und Überraschung, Überraschung, 9 von 10 waren nominale Daten, die oft wichtige Dinge beschönigen – besonders wenn Sie sich auf längerfristige oder sogar mehrere Jahrzehnte beziehende Zeitrahmen beziehen und Parallelen ziehen.

Nehmen Sie die 1970er.

Die Finanzmedien schwirren von Parallelen zwischen dem heutigen Bärenmarkt und dem, der 1971 nach dem ersten Inflationsanstieg begann. Und sie sind zu dem gleichen scheinbar beruhigenden Ergebnis gekommen.

WERBUNG

Der Aktienmarkt kraterte dann für eine Weile auf einem Plateau. Aber als Volcker die Inflation eindämmte und später die Zinsen senkte, starteten die Aktien in einen massiven, jahrzehntelangen strukturellen Bullenmarkt.

Und sie haben Recht nominell. Der Dow hatte so etwas wie ein verlorenes Jahrzehnt – was für Anleger mit kürzeren Zeitfenstern schon schlimm genug war. Aber nach 1982 hat es sich in fünf Jahren mehr als verdreifacht und die verlorene Zeit wieder wettgemacht.

Das klingt in der Tat beruhigend für längerfristig orientierte Anleger.

In 15 schrecklichen Jahren, beginnend mit Januar 1970, hättest du immer noch 98 % verdient nominal Rückkehr. Das entspricht einer annualisierten Rendite von 4.7 %. Es ist nicht so schlimm, wenn man bedenkt, dass sich die Aktien in zwei Dritteln dieser Zeit nicht bewegt haben, oder?

WERBUNG

Aber wenn Sie berücksichtigen, wie viel Kaufkraft der Dollar in den 1970er Jahren verloren hat, hat es gedauert, erhalten diese, 25 Jahre – oder die Hälfte des Arbeitslebens einer durchschnittlichen Person – bis der Dow wieder auf die Beine kommt.

Auf diese Weise kann die Geldillusion Anleger glauben machen, dass ihre Investitionen mehr einbringen, als sie tatsächlich sind. Und wie wir hier gerade gesehen haben, können sie auch historische Vergleiche erheblich verzerren.

Die Geldillusion verdeckt in Inflationszeiten die Fundamentaldaten

Nominalzahlen verzerren nicht nur reale Renditen.

WERBUNG

Im Falle von Aktien besticken sie Fundamentaldaten wie Einnahmen und damit Gewinne, die ihrerseits die Bewertungskennzahlen aufpolieren, auf die sich die Anleger verlassen, um einzuschätzen, ob die Aktie angemessen bewertet ist.

Ein gutes Beispiel wäre, die Gewinne aus nominaler vs. inflationsbereinigter Perspektive zu betrachten.

Schauen wir uns zunächst an, wo sich der Gewinn pro Aktie des S&P 500 derzeit befindet – die Zahl, die Sie am häufigsten in den Schlagzeilen als Gewinnbenchmark sehen. Diese Kennzahl wird berechnet, indem der Gewinn nach Steuern durch die Anzahl der ausstehenden Aktien dividiert wird.

Im zweiten Quartal 2022 erreichte der nachlaufende 500-Monats-EPS des S&P 12 einen Allzeitrekord. Die nächste 12-Monats-Prognose schwächt sich ab, aber so schlimm ist es auch nicht. Was "Gewinnrezession“, Recht?

WERBUNG

Wenn wir etwas tiefer in die Tiefe gehen und uns das prozentuale Wachstum ansehen, werden die Gewinne schon nicht mehr so ​​​​beeindruckend. Im zweiten Quartal ging das EPS-Wachstum (YoY) auf knapp 10 % zurück.

Sicher, das muss nicht gefeiert werden, aber auch hier ist es nicht schrecklich. Tatsächlich bewegte sich das Gewinnwachstum während eines Großteils des letzten Jahrzehnts, das den längsten Bullenmarkt der Geschichte brachte, in etwa auf dem gleichen Niveau.

Ganz zu schweigen von den Gewinnrückgängen, die wir in den Jahren 2008 und 2020 erlebt haben.

Lassen Sie uns jetzt noch einen Schritt weiter gehen und es in das allseits beliebte Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) umwandeln, das berechnet wird, indem die Aktienkurse durch die prognostizierten 12-Monats-Gewinne dividiert werden.

Der S&P 500 liegt im Wesentlichen wieder auf den Bewertungen vor Covid und unter dem 10-Jahres-Durchschnitt von 16.9. Durch diese Maßnahme sind die Mid- und Small-Cap-Segmente ein noch größeres Schnäppchen. Ihre Bewertungen befinden sich auf einem Niveau, das zuletzt auf dem Tiefpunkt des Covid-Crashs gesehen wurde.

WERBUNG

Das ist nicht so überraschend. Da der S&P 500 in diesem Jahr um 22 % gefallen ist, was den Zähler P verringert, und nominal EPS steigt, was den Nenner E erhöht, KGV muss sinken.

Ist das nicht ein Schnäppchen? Brunnen, nominell Ja.

Offenbar ist es den Unternehmen bisher gelungen, die Inflation an die Verbraucher weiterzugeben und ihre Margen zu retten. Aber bedeutet das wirklich, dass Ihre Investition nach Abzug der Inflation genauso wertvoll ist?

Wenn Sie sich eine „hochgestufte“ Bewertungsmetrik namens Shiller P/E (Cape) ansehen, die sowohl um die konjunkturelle Zyklizität als auch um die Inflation bereinigte Gewinne verwendet, schreit die reale Bewertung des S&P 500 nicht gerade nach einem Schnäppchen:

(Um fair zu sein, dies ist nicht gerade ein Vergleich von Äpfeln zu Äpfeln, da das Shiller-KGV nicht nur die Gewinne an die Inflation anpasst, sondern die Gewinne der letzten 10 Jahre benötigt, um den verzerrenden Effekt der wirtschaftlichen Zyklizität zu eliminieren.)

WERBUNG

Aber es gibt auch eine andere Möglichkeit, die inflationsbereinigte Bewertung der Aktie abzuschätzen.

Was wäre, wenn wir das KGV umkehren?

Wenn Sie das KGV auf den Kopf stellen, erhalten Sie eine etwas weniger bekannte Kennzahl namens Gewinnrendite.

Er wird berechnet, indem der Gewinn pro Aktie (EPS) durch den Marktpreis pro Aktie dividiert wird. Und theoretisch zeigt es, wie viel Sie mit jedem in die Aktie investierten Dollar verdienen. Betrachten Sie es als die Zinsen auf Anleihen, nur nicht festgelegt.

Die „Zinsen“, die Sie auf die Gewinne des Unternehmens verdienen, hängen vom KGV ab.

Je höher das Verhältnis, desto mehr zahlen Sie für einen Teil des Einkommens. Und im Gegenzug verdienen Sie weniger. Umgekehrt gilt: Je niedriger das KGV, desto größer der Gewinn, den man mit einem Dollar kaufen kann – was zu einer höheren Gewinnrendite führt.

WERBUNG

Im zweiten Quartal 2 lag die nominale Gewinnrendite des S&P 2022 bei 500 %. Das heißt, wenn du in einen ETF investiert hast, der diesen Index zum heutigen Preis abbildet, würde deine Investition etwas mehr als 4.16 % pro Jahr zurückgeben, wenn sich der Preis und die Gewinne des S&P 4 nicht ändern würden.

Aber wenn Sie diese Rendite um die heutige Inflation (blaue Linie) anpassen, fällt sie tief in den roten Bereich:

Im zweiten Quartal fiel die Realgewinnrendite auf -4.48 %, das ist der niedrigste Stand seit den 1940er Jahren. Das heißt, wenn Unternehmen ihre Gewinne nicht verbessern oder die Inflation nicht nachlässt, werden Anleger, die selbst bei den heute niedrigen Bewertungen einkaufen, real 4.5 % pro Jahr verlieren.

Klingt die „nominale“ Bewertung des S&P 500 immer noch nach a Schnäppchen?

Aktien vs. Anleihen

WERBUNG

Bei festverzinslichen Anlagen berechnen Anleger fast instinktiv, wie viel Anleihen nach der Inflation rentieren. Das liegt daran, dass Anleiherenditen in Prozent ausgedrückt werden und Sie einfach im Kopf rechnen können.

Bei Aktien hingegen ist es weniger offensichtlich. Aber jetzt, da wir die Gewinne des S&P 500 bereits in eine Rendite umgerechnet haben, können wir uns ansehen, wie sie sind echt In einem direkten Vergleich schneiden die Gewinne gegen sicherere Anleihen ab.

Nehmen Sie die 10-jährige Staatsanleihe, die wir als Benchmark für die „risikofreie“ Rendite verwenden werden. Heute rentiert er mit 4.1 % – gegenüber 1.6 % im vergangenen Januar.

Wissen Sie jetzt, wo die Inflation heute ist, aber wo wird sie in den nächsten 10 Jahren durchschnittlich sein? Sie können Ihr Gefühl nutzen oder sich Umfragen ansehen. Aber der mit Abstand objektivste Maßstab ist der 10-Jahres-Breakeven-Rate, was uns praktisch die durchschnittliche Inflation angibt, die der Markt in den nächsten 10 Jahren einpreist.

WERBUNG

Heute liegt die 10-Jahres-Breakeven-Rate bei 2.45 %, was bedeutet, dass in der Theoriey, wenn Sie heute 10-jährige Staatsanleihen kaufen und sie bis zur Fälligkeit halten, würden sie Ihnen nach Inflation 1.57 % einbringen risikofreie.

Was ist mit Aktien?

Wie wir gerade besprochen haben, lag die Gewinnrendite des S&P 500 im letzten Quartal bei knapp über 4.1 %, was bedeutet, dass Aktien kaum so viel abwerfen wie risikolose Staatsanleihen. Und wenn Sie sie wie Anleihen an die Inflation anpassen, erhalten Sie im Grunde die gleiche Rendite.

Mit anderen Worten, die Aktienrisikoprämie, also die Mehrrendite, die Anleger von Aktien erwarten, um das höhere Risiko auszugleichen, ist im vergangenen Jahr verschwunden. Und nach zwei Jahren negativer Renditen sind Staatsanleihen wieder im Spiel.

WERBUNG

Das ist der Schlüssel. Wie ich letzten Monat gezeigt habe, zeigt das Forward-KGV des S&P 500 eine nahezu perfekte umgekehrte Korrelation mit den realen 10-Jahres-Renditen.

Natürlich kann sich die Ertragsrendite viel schneller ändern als die Anleiherenditen. Aber dazu müssen die Aktien ein kontinuierliches Gewinnwachstum aufweisen, was angesichts der jüngsten Abwärtsrevisionen unwahrscheinlich ist.

Andernfalls muss es zu einem Rückgang der Bewertungen kommen, was in diesem Marktumfeld wahrscheinlicher ist.

Das TARA-Regime geht hart mit den Aktien um

WERBUNG

Ich kann keinen besseren Weg finden, diesen Brief zusammenzufassen, als mir etwas auszuleihen Wir schrieben am 29. September zurück über das neue TARA-Regime an der Börse.

„Da Investment-Grade-Anleihen nach Jahren negativer Renditen beginnen, echte Erträge zu generieren, kehrt der Markt zur Normalität zurück, in der Anleger die Möglichkeit haben, überbewertete Aktien gegen sicherere festverzinsliche Wertpapiere auszutauschen.

Goldman Sachs nennt diese Wendung der Ereignisse TARA. „Anleger stehen jetzt vor TARA (There Are Reasonable Alternatives) mit Anleihen, die attraktiver erscheinen“, schrieb der Analyst kürzlich in einer Mitteilung.

Wird es den Aktien gelingen, ihre Gewinne so stark zu steigern, dass sie den Verlust ihrer Attraktivität durch wachsende Anleihenerträge ausgleichen können? Oder werden wir im Gegenteil einen Morgan Stanley sehen?MS
-vorhergesagte Gewinnrezession, die Aktien noch unattraktiver machen wird?“

WERBUNG

Die Zeit wird zeigen.

Aber wenn die Fed ihr Wort zu weiteren Zinserhöhungen hält, wird die Anziehungskraft von Anleihen gegenüber Aktien nur noch zunehmen. Und in einem so unsicheren makroökonomischen Umfeld könnte das Comeback dieses sicheren Hafens viele Anleger von Aktien abwerben.

Bleiben Sie den Markttrends voraus mit Inzwischen in den Märkten

Jeden Tag veröffentliche ich eine Geschichte, die erklärt, was die Märkte antreibt. Abonnieren Sie hier um meine Analyse und Aktienauswahl in Ihrem Posteingang zu erhalten.

WERBUNG