Das Verständnis der Anleger für den Mehrwert von Humankapital und den Mehrwert für Stakeholder kann erheblich verbessert werden

Selbst erfahrene aktivistische Investoren konzentrieren sich auf Vergleiche der durchschnittlichen Mitarbeitergehälter, um die Kosten und den Nutzen abzuleiten, die durch das Humankapital entstehen. Sie wären besser dran, die Zahlen zur Mitarbeiterwertschöpfung zu vergleichen. Die ESG-Bewegung selbst kann gewinnbringend von der Nutzung der zugehörigen Stakeholder-Value-Add-Daten profitieren.

Am 15. November 2022 schickte der aktivistische Investor TCI eine Buchstabe to Der CEO von Alphabet argumentiert, dass die Kostenbasis des Unternehmens zu hoch und die Kosten pro Mitarbeiter zu hoch seien. Im Abschnitt des Schreibens zur Entschädigung heißt es:

„Alphabet zahlt einige der höchsten Gehälter im Silicon Valley. Wie in der Einreichung von Schedule 14A beschrieben, belief sich die durchschnittliche Vergütung im Jahr 295,884 auf insgesamt 2021 USD. Eine Analyse von S&P Global zeigt, dass die durchschnittliche Vergütung bei Alphabet 67 % höher war als bei Microsoft und 153 % höher als bei den 20 größten börsennotierten Technologieunternehmen in den USA. Dies ist keine Rechtfertigung für diese enorme Diskrepanz.

Wir erkennen an, dass Alphabet einige der talentiertesten und klügsten Informatiker und Ingenieure beschäftigt, und diese stellen nur einen Bruchteil der Mitarbeiterbasis dar. Viele Mitarbeiter üben allgemeine Vertriebs-, Marketing- und Verwaltungsaufgaben aus, die im Einklang mit anderen Technologieunternehmen entlohnt werden sollten.“

Der Brief zeigt weiter ein Bild, das besagt, dass die durchschnittliche Vergütung bei den 20 größten Technologieunternehmen 117,055 US-Dollar und bei Microsoft 176,858 US-Dollar beträgt.

Leider sagt Ihnen ein einfacher Vergleich der Median-Vergütung zwischen Wettbewerbern nicht viel aus. Zumindest muss der Analyst Unterschiede in der Produktivität (z. B. Nettoumsatz pro Mitarbeiter), der Kapitalrendite oder der Gesamtwertschöpfung oder einer etwaigen Berücksichtigung des Mitarbeiteranteils an der Gesamtwertschöpfung berücksichtigen. Genau das haben Steve O'Byrne und ich gemessen unser Beitrag im Journal of Applied Corporate Finance.

Lassen Sie uns ein paar Begriffe definieren, um loszulegen:

· Ökonomischer Mehrwert (EVA): Gewinn nach Steuern abzüglich der Opportunitätskosten des zur Erzielung dieses Gewinns verwendeten Kapitals. Diese Opportunitätskosten des Kapitals errechnen sich aus der Summe der Fremd- und Eigenkapitalkosten des Unternehmens multipliziert mit den gewichteten durchschnittlichen Fremd- und Eigenkapitalkosten. Betrachten Sie als Beispiel den Fall von United Parcel Service (UPS). Im Jahr 2020 meldete UPS einen Betriebsgewinn nach Steuern von 11.0 Milliarden US-Dollar. Und wenn man von diesen 11 Milliarden US-Dollar Betriebsgewinn eine Kapitalbelastung von 6.7 Milliarden US-Dollar abzieht, sieht man, dass UPS 4.4 Milliarden US-Dollar an wirtschaftlichem Mehrwert oder EVA hatte.

· Mitarbeiterwertschöpfung (EmVA): Dies ist die neue Idee, die in dem Papier eingeführt wird. Wir schätzen die durchschnittliche und die Gesamtvergütung für jedes Unternehmen so gut wie möglich anhand der verfügbaren Daten. Als nächstes subtrahieren wir eine Schätzung der Opportunitätskosten oder des nächstbesten Lohns, den eine Mitarbeiterin verdient hätte, wenn sie nicht für das Unternehmen gearbeitet hätte.

Insbesondere verwenden wir aggregierte Arbeitsmarktdaten des Bureau of Labor Statistics (BLS) und Arbeitnehmerlohndaten für vergleichbare Branchen und Wettbewerber für ein Unternehmen aus deren 10-Ks. Anschließend schätzen wir die durchschnittliche jährliche „Marktvergütung“ – und damit die Opportunitätskosten – für die Mitarbeiter eines Unternehmens im selben Jahr, in dem der EVA berechnet wird. Wir bezeichnen die verbleibende Zahl [(Mitarbeitervergütung – Marktlohn) als Mitarbeiterwertschöpfung vor Steuern und ziehen bei einem Körperschaftsteuersatz von 25 % 25 % dieser Mitarbeiterwertschöpfung vor Steuern ab, um die Mitarbeiterwertschöpfung nach Steuern zu berechnen.

Um das UPS-Beispiel fortzusetzen, betrug die durchschnittliche Gesamtvergütung, einschließlich des Werts der Sozialleistungen, der UPS-Mitarbeiter im Jahr 2020 86,000 US-Dollar. Dies entspricht einem Gesamtgehalt der Mitarbeiter von etwa 44 Milliarden US-Dollar. Wir haben die durchschnittliche jährliche „Marktvergütung“ geschätzt – und damit die

Opportunitätskosten – für UPS Mitarbeiter im Jahr 2020 67,000 US-Dollar oder 19,000 US-Dollar weniger als ihr tatsächliches Gehalt. Mit 519,000 Mitarbeitern, die 19,000 US-Dollar mehr verdienen als ihr Marktlohn – und

Wenn man dieser Zahl einen 25-prozentigen Abschlag für die Körperschaftssteuern gibt, macht das 14,000 US-Dollar – wir erhalten eine „Mitarbeiterwertschöpfung“ von UPS von 7.5 Milliarden US-Dollar.

· Ausrichtung von EVA und EmVA: Stellen Sie sich vor, EmVa auf der Y-Achse und EVA auf der X-Achse darzustellen. Passen Sie eine Regressionstrendlinie an, um diese beiden Variablen für ein Unternehmen in Beziehung zu setzen.

o Die Steigung der Regressionstrendlinie zeigt die Sensitivität oder „Hebelwirkung“ der Mitarbeiterwertschöpfung gegenüber der wirtschaftlichen Wertschöpfung.

o Das r-Quadrat ist ein standardisiertes Maß für die Ausrichtung, das von null (keine Korrelation) bis 1.0 (perfekte Korrelation) variiert.

o Der Schnittpunkt der Regressionstrendlinie gibt uns ein Maß für die leistungsbereinigten Kosten, die wir als „Zahlungsprämie bei Null-Gesamtwertschöpfung“ bezeichnen.

o Das letzte Maß, das relative Risiko, wird als Verhältnis der Steigung zur Korrelation berechnet und zeigt die Variabilität der Mitarbeiterwertschöpfung im Verhältnis zur Variabilität der Gesamtwertschöpfung.

Ich verwende die letzten beiden Maße nicht in der folgenden Argumentation, sondern lege sie im Interesse der Grundlagenforschung dar, um die immense analytische Leistung zu veranschaulichen, die diesem Rahmen zugrunde liegt.

Der Fall von Alphabet und Microsoft

Steve war so freundlich, die Nummern von Alphabet und Microsoft, den in TCIs Schreiben genannten Unternehmen, aufzuzählen. Wir haben Daten für fünf Jahre 2017–2022 sowohl für Alphabet als auch für Microsoft berücksichtigt. Unsere Medianlohnzahlen sind bis März 2021 inflationsbereinigt.

Folgendes haben wir gefunden:

Alphabet und Microsoft werden beide mit einer sehr geringen Ausrichtung und einer sehr geringen Hebelwirkung in Verbindung gebracht. Im Klartext bedeutet dies, dass die Wertschöpfung von Mitarbeitern und die wirtschaftliche Wertschöpfung nicht stark korreliert sind, was etwas im Widerspruch zu der Vorstellung steht, dass Mitarbeiter einen fairen Anteil an der Wertschöpfung von Technologieunternehmen für die Aktionäre haben. Aber das wird besser ein anderes Mal in einem separaten Artikel behandelt.

Es ist erwähnenswert, dass Alphabet und Microsoft in unterschiedlichen Branchen tätig sind (Interactive Media & Services für Alphabet und Software für Microsoft) und die durchschnittliche Marktvergütung in diesen beiden Branchen ziemlich unterschiedlich ist: etwa 120 USD für Software im Vergleich zu 375 USD für interaktive Medien und Dienstleistungen . Wir berechnen die durchschnittliche Marktvergütung als nationale Durchschnittsvergütung x (1 + Branchenprämie) und verwenden Compustat-Daten zur Berechnung der Branchenprämien. Für Uneingeweihte ist Compustat die Standarddatenbank für Buchhaltungsdaten von Unternehmen, die von den meisten Quants und akademischen Forschern verwendet wird.

Die von uns berechneten Branchenprämien sind mitarbeitergewichtet und messen die Prämie zum mitarbeitergewichteten Durchschnitt aller Compustat-Unternehmen. Beachten Sie, dass Unternehmen in den beiden von uns betrachteten Branchen sehr unterschiedliche Mitarbeiterzahlen haben. Daher die Notwendigkeit, arbeitnehmergewichtete Branchenprämien einzusetzen. Beachten Sie, dass wir jedes Unternehmen von der Berechnung seiner Branchenprämie ausschließen, um tautologische Schlussfolgerungen zu vermeiden.

Microsoft zahlt 155 US-Dollar über dem Marktpreis (275 US-Dollar gegenüber 120 US-Dollar) an einen durchschnittlichen Mitarbeiter und meldet eine Mitarbeiterwertschöpfung von 20.0 Milliarden US-Dollar (durchschnittliche Mitarbeiterwertschöpfung multipliziert mit der Gesamtzahl der Microsoft-Mitarbeiter). Alphabet zahlt 36 USD über dem Marktpreis (409 USD gegenüber 375 USD) und hat eine Mitarbeiterwertschöpfung von 3.7 Milliarden USD. Beachten Sie die radikal unterschiedlichen Zahlen zur Mitarbeiterwertschöpfung.

Wenn Alphabet im Vergleich zu Microsoft tatsächlich überbezahlt ist, wie von TCI behauptet, sollten wir weitaus höhere Mitarbeiterwertschöpfungszahlen für Alphabet beobachten.

Mitarbeiter bei Microsoft stellen 66 % der gesamten Opportunitätskosten (sowohl für Aktionäre als auch Mitarbeiter) bereit und erzielen 24 % der gesamten Wertschöpfung, während Mitarbeiter bei Alphabet 78 % der gesamten Opportunitätskosten bereitstellen und 5 % der gesamten Wertschöpfung erzielen.

Es gibt kaum Hinweise darauf, dass die Mitarbeiter von Alphabet weniger produktiv sind als die Mitarbeiter von Microsoft. Der Umsatz von Alphabet pro Mitarbeiter beträgt 1,627 USD im Vergleich zu 944 USD bei Microsoft und der Nettoumsatz von Alphabet pro Mitarbeiter (dh [Umsatz minus geschätzte Lieferantenkosten] pro Mitarbeiter) beträgt 818 USD gegenüber 640 USD bei Microsoft. Wir subtrahieren Schätzungen der Anbieterkosten, um der Kritik entgegenzuwirken, dass Technologieunternehmen eine große Anzahl von Auftragnehmern einsetzen. Darüber hinaus sind solche Auftragnehmernummern nicht in der Gesamtzahl der Mitarbeiter enthalten, die von der Firma in ihren 10-Ks angegeben werden.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass Investoren den Durchschnittslohn pro Mitarbeiter nicht einfach vergleichen können. Idealerweise müssen sie die Marktlöhne abschätzen, die Wertschöpfung, den Anteil an der Wertschöpfung und die Mitarbeiterproduktivität (dh den Nettoumsatz pro Mitarbeiter) betrachten, um zu beurteilen, ob das Humankapital über- oder unterbezahlt ist und welchen Wert die Mitarbeiter den Aktionären im Verhältnis zum Wert hinzufügen Wert, den die Arbeit von der Firma verdient.

Erweiterung zum Stakeholder Value Add

Noch faszinierender ist, dass der von uns entworfene Rahmen konzeptionell auch auf andere Interessengruppen ausgedehnt werden kann. Können wir zum Beispiel eine Lieferantenwertschöpfung berechnen, definiert als das, was wir dem Lieferanten für seinen Input im Verhältnis zu seinen Opportunitätskosten für die Lieferung seines Inputs an die nächstbeste Alternative zahlen? Wir könnten möglicherweise den Mehrwert für den Verbraucher berechnen oder den Preis, den der Kunde für das Produkt zahlt, im Verhältnis zu dem, was er für das nächstbeste Alternativprodukt bezahlt hätte. Daten zur Schätzung dieser Wertschöpfungszahlen sind derzeit natürlich ein Problem, aber wir sollten in Zukunft hoffentlich Zugang zu besseren Daten erhalten. Noch wichtiger ist, dass eine solche Erweiterung eine weitaus strengere Denkweise des „Stakeholder-Mehrwerts“ ist, eine Idee, die sich lange Zeit der Messung entzogen hat.