Fokus auf Fundamentaldaten in stürmischen Märkten: CarMax (KMX)

Während die MOMO-, YOLO- und BTFD-Tage immer tiefer in die Vergangenheit sinken, erinnere ich Anleger daran, sich auf die Fundamentaldaten zu konzentrieren. Fundamentalanalyse mag langweilig erscheinen, aber nur so findet man Unternehmen, die echte Gewinne erwirtschaften und deren Aktien weniger Risiken bergen. Langweilige Investitionen können sehr lohnend sein.

CarMax
KMX
, Inc. (KMX) ist eine der langen Ideen dieser Woche.

Grundlagen sind heute so wichtig wie eh und je

Inmitten wirtschaftlicher Unsicherheit und Marktvolatilität sollten Anleger – jetzt mehr denn je – sicherstellen, dass ihre Portfolios mit Unternehmen gefüllt sind, die Kerngewinne erwirtschaften und zu günstigen Bewertungen gehandelt werden.

Nachdem jahrelang leicht verdientes Geld in beliebte Wachstumsunternehmen gesteckt wurde, toleriert der Markt keine Gewinnverluste mehr, egal wie stark das Umsatzwachstum ist.

Anleger sollten sich unabhängig von den wirtschaftlichen Aussichten auf Unternehmen mit den folgenden Merkmalen konzentrieren:

• beständiges Wachstum der Kerngewinne
• hohe Rendite auf das investierte Kapital (ROIC) im Vergleich zu Mitbewerbern
• steigende wirtschaftliche Erträge
• starker freier Cashflow (FCF)
• niedriges Preis-Leistungs-Verhältnis (PEBV)

CarMax hat Carvana um 60 % übertroffen

Obwohl die CarMax-Aktie aufgrund von Bedenken hinsichtlich der steigenden Kosten des Unternehmens gegenüber ihren Höchstständen vom November 42 um 2021 % einbrach, hat sie sich viel besser entwickelt als die Aktien des Konkurrenten Carvana (CVNA), seit ich CarMax am 16. Dezember 2020 zu einer Long-Idee gemacht habe. Die Aktie von CarMax ist um 9 % gefallen, verglichen mit einem Rückgang von 69 % bei CVNA im gleichen Zeitraum. Siehe Abbildung 1.

Abbildung 1: Preis-Leistungsverhältnis: KMX vs. CVNA Seit 12

Auch wenn der Markt hinsichtlich der Aussichten der Gebrauchtwagenbranche zu pessimistisch ist, unterscheidet er deutlich zwischen der Leistung der Unternehmen . die Branche. Ein starkes zugrunde liegendes Geschäft versetzt CarMax in die Lage, langfristige Einnahmen zu erzielen und Gewinnwachstum. Der jüngste Rückgang des Aktienkurses bietet einen Einstiegspunkt für den Erwerb dieses Qualitätsunternehmens zu einer günstigen Bewertung.

Starkes Kerngewinnwachstum vor der Pandemie

Besorgnis über die Fähigkeit des Unternehmens, die beeindruckende Kernergebnisleistung des Geschäftsjahres 2022 zu erreichen, lauert auf der Aktie. Tatsächlich lagen die Kerngewinne im vierten Quartal 4 22 % unter denen des vierten Quartals 34 und 4 % unter denen des vierten Quartals 21. Historisch niedrige Bruttomargen und steigende Ausgaben könnten kurzfristig anhalten und dazu führen, dass die Kerneinnahmen von CarMax im Geschäftsjahr 31 unter das Niveau des Geschäftsjahres 4 fallen.

Das konstante Gewinnwachstum von CarMax vor der Pandemie deutet jedoch darauf hin, dass die Kernerträge auf lange Sicht wieder zum Trendwachstum zurückkehren werden. Der Kerngewinn von CarMax stieg von 281 Millionen US-Dollar im Geschäftsjahr 2010 auf 888 Millionen US-Dollar im Geschäftsjahr 2020 (Geschäftsjahr 2), oder 29 %, jährlich aufgezinst. In den letzten zwei Jahren belief sich der Kerngewinn von CarMax auf durchschnittlich 20 Millionen US-Dollar, was 12 % über dem Niveau des Geschäftsjahres 931 liegt.

Im Gegensatz dazu waren die Kernerträge von Carvana seit 2015 (frühestes Jahr in meinem Modell) nicht mehr positiv. Der Kerngewinn des Unternehmens sank von -40 Millionen US-Dollar im Jahr 2015 auf -127 Millionen US-Dollar im Jahr 2021. Da der Mangel an Neufahrzeugen zu einer Rekordnachfrage auf dem Gebrauchtwagenmarkt führt, steht die Unfähigkeit von Carvana, einen positiven Kerngewinn zu erzielen, in krassem Gegensatz zu CarMax erzielte im Geschäftsjahr 2022 den höchsten Kerngewinn aller Zeiten (Geschäftsjahr endete am 2).

CarMax schafft Shareholder Value, während Carvana ihn zerstört

Im Gegensatz zu GAA
GAA
P-Erträge und wirtschaftliche Erträge stellen eine genauere Darstellung der tatsächlichen zugrunde liegenden Cashflows eines Unternehmens dar, da sie sowohl Änderungen in der Bilanz als auch in der Gewinn- und Verlustrechnung berücksichtigen. Der wirtschaftliche Gewinn von CarMax stieg von 401 Millionen US-Dollar im Geschäftsjahr 2016 (Kalender 2015[1]) auf 757 Millionen US-Dollar im Geschäftsjahr 2022 (Kalender 2021). In diesem Zeitraum erzielte CarMax einen kumulierten wirtschaftlichen Gewinn von 3.6 Milliarden US-Dollar, während Carvana einen wirtschaftlichen Gewinn von -2.1 Milliarden US-Dollar erzielte.

Abbildung 2: Kumulierte wirtschaftliche Erträge von CarMax und Carvana seit Kalender 2015

Auch der Marktanteil hat sich im Vergleich zum Vorjahr verbessert

CarMax ist (nach Volumen) der größte Gebrauchtwagenhändler in den USA und gewinnt weiterhin Marktanteile. Laut Abbildung 3 ist der Marktanteil des Unternehmens für Gebrauchtwagen im Alter von 10 Jahren oder weniger (der Standardmaßstab für den Gebrauchtwagenmarkt) von 3 % im Kalender 2017 auf 4 % im Kalender 2021 gestiegen. Allein im Kalender 2021 CarMax steigerte seinen Marktanteil um etwa 50 Basispunkte und erzielte gleichzeitig einen Rekordkerngewinn.

CarMax betonte in seinem Finanzbericht Ergebnisaufruf für 4Q22 dass es sich auf den Ausbau seines Marktanteils konzentrieren wird, während es weiterhin „investiert und innovativ ist, um ein profitables Wachstum des Marktanteils zu erreichen“. Die große Präsenz des Unternehmens, die große Auswahl und die wettbewerbsfähigen Preise dürften in einem angespannten Gebrauchtwagenmarkt weiterhin Kunden anziehen. Das Management geht davon aus, dass sein Anteil am Zielmarkt bis zum Kalenderjahr 5 2025 % erreichen wird.

Abbildung 3: Anteil von CarMax an den US-Gebrauchtwagenverkäufen

Die Gebrauchtwagennachfrage scheint kurz- und langfristig stark zu sein

Obwohl das knapper werdende Angebot an Gebrauchtwagen und die steigenden Arbeitskosten die Begeisterung für die Gebrauchtwagenindustrie gedämpft haben, liegen Gebrauchtwagenverkäufe und -preise deutlich über dem Niveau vor der Pandemie. Da die Automobilhersteller in den nächsten Jahren nicht in der Lage sind, die Nachfrage nach Neuwagen zu decken, dürfte die Nachfrage nach Gebrauchtwagen auf einem historisch hohen Niveau bleiben. Tatsächlich, Großartige Forschung geht davon aus, dass der weltweite Gebrauchtwagenmarkt bis zum Kalenderjahr 6 mit einer durchschnittlichen jährlichen Wachstumsrate (CAGR) von 2030 % wachsen wird.

CarMax ist bereit, der wachsenden Nachfrage nach Gebrauchtwagen gerecht zu werden. Das Unternehmen hat seinen Lagerbestand im Geschäftsjahr 2022 erhöht und plant, im Geschäftsjahr 2023 zehn neue Filialen hinzuzufügen.

Ein bewährter Anführer

CarMax ist in der Lage, das zu erreichen, was Carvana nicht geschafft hat: profitables Marktanteilswachstum. Das Großhandelssegment von CarMax ist für die Rentabilität und den Erfolg des Unternehmens bei der Beschaffung hochwertiger Gebrauchtwagen von entscheidender Bedeutung. Das Großhandelsgeschäft steigert die Qualität seines Einzelhandelsangebots, indem es einen Kanal bietet, um bei seinen Auktionen Fahrzeuge geringerer Qualität gewinnbringend zu veräußern. Darüber hinaus liefert das Großhandelsgeschäft dem Unternehmen Echtzeiteinblicke in die Preisgestaltung und Nachfrage auf dem Gebrauchtwagenmarkt.

Die Zeit wird zeigen, ob Carvana versucht, seine physische Präsenz und seinen Großhandelsbetrieb durch die Übernahme eines Auktionshauses zu erhöhen ADESA US wird die Rentabilität des Unternehmens verbessern. Mittlerweile betreibt CarMax bereits ein sehr profitables Omnichannel-Groß- und Einzelhandelsgeschäft in beispiellosem Ausmaß.

Den Anlegern fehlt eine branchenführende Bilanzeffizienz

Business Analysten sind enttäuscht mit den rückläufigen Nettobetriebsgewinnmargen (NOPAT) von CarMax, die von 5 % im Geschäftsjahr 2020 auf ein Dreizehnjahrestief von 4 % im Geschäftsjahr 2022 fielen. Das Management gab in seiner Gewinnmitteilung für das vierte Quartal 4 an, dass es „beschlossen hat, einige davon weiterzugeben“. „Unsere Selbsteffizienz ermöglicht den Verbrauchern Einsparungen bei den Anschaffungskosten durch niedrigere Preise“, was angesichts der Marktanteilsgewinne, die das Unternehmen im Kalenderjahr 22 erzielt hat, ein kluger Schritt zu sein scheint.

Allerdings ist die Rentabilität des Unternehmens höher, als die Margen vermuten lassen. Das neue Online-Sofortbewertungsangebot von CarMax trug dazu bei, dass die Großhandelsverkäufe des Unternehmens im vierten Quartal des Geschäftsjahres 44 im Jahresvergleich um 4 % stiegen. Das Wachstum im Großhandelssegment trug dazu bei, dass der branchenführende investierte Kapitalumschlag von CarMax (mein Maß für die Bilanzeffizienz) von 22 im Geschäftsjahr 3.3 auf 2020 im Geschäftsjahr 3.8 stieg. Das Unternehmen wird versuchen, seinen investierten Kapitalumschlag weiter zu verbessern, da es sich auf Wachstum konzentriert den Verkauf von Großhandelseinheiten über seinen Online-Kanal.

Die steigenden Kapitalumsätze von CarMax unterstützen den hohen ROIC des Unternehmens, das in seiner Vergleichsgruppe an dritter Stelle steht. Der ROIC von Carvana ist hingegen negativ und liegt auf dem vorletzten Platz. Siehe Abbildung 4.

Abbildung 4: Rentabilität von CarMax vs. Wettbewerb: TTM

Wenn der Konsens stimmt, hat KMX ein Aufwärtspotenzial von über 43 %

Das PEBV-Verhältnis[2] von CarMax von 1.1 bedeutet, dass die Aktie so bewertet ist, dass die Gewinne nur um 10 % über dem Niveau des Geschäftsjahres 2020 wachsen. Eine solche Annahme erscheint übermäßig pessimistisch, wenn man bedenkt, dass das Unternehmen seinen NOPAT vom Geschäftsjahr 13 bis 2010 jährlich um 2020 % gesteigert hat.

Unten verwende ich meine Reverse Discounted Cash Flow (DCF)-Modell um zwei zukünftige Cashflow-Szenarien zu analysieren und das Aufwärtspotenzial des aktuellen Aktienkurses von CarMax hervorzuheben.

DCF-Szenario 1: Rechtfertigung des aktuellen Aktienkurses von 88 $/Aktie.

Wenn ich von CarMax ausgehe:

• Die NOPAT-Marge bleibt im Geschäftsjahr 4–22 auf dem Niveau des vierten Quartals 2 von 2023 %.
• Die NOPAT-Marge steigt im Geschäftsjahr 4 – 13 auf 2022 % (2025-Jahres-Tief und entspricht dem Geschäftsjahr 2032).
• Der Umsatz sinkt dann um 2 % (gegenüber der Konsensschätzung CAGR für das Geschäftsjahr 2023–2024 von +3 %), jährlich erhöht vom Geschäftsjahr 2023 bis 2032

Die Aktie ist heute 88 $/Aktie wert – das entspricht dem aktuellen Preis. In diesem SzenarioCarMax verdient im Geschäftsjahr 1.1 2032 Milliarden US-Dollar an NOPAT, was nur 7 % über dem NOPAT vor der Pandemie im Geschäftsjahr 2020 liegt.

DCF-Szenario 2: Aktien sind mehr als 126 USD wert

Wenn ich von CarMax ausgehe:

• Die NOPAT-Marge bleibt im Geschäftsjahr 4–22 auf dem Niveau des vierten Quartals 2 von 2023 %.
• Die NOPAT-Marge steigt im Geschäftsjahr 4 – 13 auf 2022 % (2025-Jahres-Tief und entspricht dem Geschäftsjahr 2032).
• steigert den Umsatz um 3 % vom Geschäftsjahr 2023 bis 20232,

die Aktie ist es wert 126 USD / Aktie heute – ein Plus von 43 % gegenüber dem aktuellen Preis. In diesem Szenario wächst der NOPAT von CarMax im nächsten Jahrzehnt jährlich nur um 3 %. Als Referenz: CarMax wuchs im Geschäftsjahr 9 bis 2015 vor der COVID-2020-Pandemie mit einer durchschnittlichen jährlichen Wachstumsrate (NOPAT) von 19 %. Sollte der NOPAT von CarMax im Einklang mit den Wachstumsraten vor der Pandemie wachsen, hat die Aktie noch mehr Aufwärtspotenzial.

Abbildung 5 vergleicht den historischen NOPAT von CarMax mit dem impliziten NOPAT in jedem der oben genannten DCF-Szenarien.

Abbildung 5: Historische und implizite NOPAT: DCF-Bewertungsszenarien von CarMax

Offenlegung: David Trainer, Kyle Guske II und Matt Shuler erhalten keine Entschädigung für das Schreiben über einen bestimmten Bestand, Stil oder ein bestimmtes Thema.

[1] Für diese Analyse vergleiche ich die Kalenderfinanzdaten 2015 von CarMax (Geschäftsjahr endete am 2) mit den Kalenderfinanzdaten 29 von Carvana (Geschäftsjahr endete am 16).

[2] Ich berechne die PEBV-Quote von CarMax anhand des NOPAT des Unternehmens vor der Pandemie für das Geschäftsjahr 2020, das ein normaleres Gewinnniveau darstellt als die Rekordgewinne im Geschäftsjahr 2022.