Lassen Sie die Gerüchte über Peloton verblassen, bevor der Markt die Nachrichten verkauft

Peloton (PTON) irgendwo in der Nähe seiner aktuellen Bewertung zu erwerben, wäre eine schlechte Kapitalverwendung. Die Gewinne von Peloton im 2. Quartal 22, die Veränderungen in der Führungsebene und die gesenkte Umsatzprognose für das Gesamtjahr untermauern meine These, dass die Aktie stark überbewertet ist und bis auf 8 US-Dollar pro Aktie fallen könnte.

Der Aktienkurs von Peloton stieg kürzlich aufgrund der Nachricht einer möglichen Übernahme durch Unternehmen wie Amazon (AMZN) oder Nike (NKE) in die Höhe. Allerdings bezweifle ich, dass Peloton übernommen wird, da es viel zu viele Konkurrenten gibt, die ein ähnliches Produkt wie Peloton anbieten, und es nichts Besonderes an der Technologie von Peloton gibt, das es zu einem attraktiven Übernahmeziel macht. Übernahmegerüchte treiben eine Aktie oft vorübergehend in die Höhe, um Fachleuten die Möglichkeit zu geben, sie abzustoßen.

Amazon, Nike oder sogar Apple (AAPL) möchten wahrscheinlich nicht die Ausrüstungs- und Herstellungsprobleme erwerben, die mit dem Geschäft von Peloton einhergehen, und der Mehrwert der Gewinnung von Abonnenten ist wahrscheinlich gering, da die Wahrscheinlichkeit hoch ist, dass Peloton-Abonnenten/-Benutzer dies ebenfalls bereits tun Kunden von Amazon, Nike und Apple.

Damit Peloton ein attraktives Übernahmeziel wird, müsste die Aktie unter 8 US-Dollar pro Aktie gehandelt werden, was mehr als 50 % unter dem aktuellen Niveau liegt. Ich glaube, dass Anleger, die noch Peloton-Aktien besitzen, jetzt aussteigen sollten, bevor die Aktie noch weiter sinkt.

Ich bleibe pessimistisch in Bezug auf Peloton

Ich habe Peloton ursprünglich im Oktober 2020 zu meiner Focus List Stocks: Short Model Portfolio hinzugefügt und es übertraf den S&P 500 als Short im Jahr 103 um 2021 %. Auch nach einem Rückgang um 76 % im Jahr 2021 bleibt die Bewertung von Peloton von der Realität des Unternehmens abgekoppelt Fundamentaldaten und könnte noch viel weiter fallen.

Die Kehrseite des COVID-Booms ist da

Nachdem die durch COVID-19 verursachten Lockdowns die Verbraucher dazu veranlassten, zu Hause auf Trainingsgeräte zu setzen, war es für Peloton immer schwierig, die Umsatzzahlen im Vorjahresvergleich zu übertreffen. Wie erwartet ging mit der Wiedereröffnung der Volkswirtschaften das Interesse an Heimtrainingsgeräten zurück, und die „Wachstumsgeschichte“ von Peloton löste sich im Jahr 2021 auf, da das Umsatzwachstum im Jahresvergleich weiterhin einen Abwärtstrend verzeichnete.

Peloton hat kürzlich seine Umsatzprognose für das gesamte Geschäftsjahr 2022 auf eine Spanne von 3.7 bis 3.8 Milliarden US-Dollar gesenkt, gegenüber einer vorherigen Schätzung von 4.4 bis 4.8 Milliarden US-Dollar. In der Mitte würde eine solche Prognose einen Umsatzrückgang von 7 % gegenüber dem Vorjahr bedeuten. Das Unternehmen senkte außerdem seine Prognose für die Zahl der Abonnenten im Jahr 2022 auf 3 Millionen, was einem Rückgang gegenüber früheren Schätzungen von 3.35 bis 3.45 Millionen entspricht.

Ein solcher Geschäftsabschwung sollte die Anleger nicht überraschen. Ich warnte Anleger im Dezember 2021, dass Peloton weiterhin deutlich überbewertet sei, und viele Analysten äußerten (für Bullen) besorgniserregende Anmerkungen zu den zukünftigen Ergebnissen von Peloton. Guggenheim und Raymond James stellten beide fest, dass die Abonnements aufgrund der schwächelnden Nachfrage wahrscheinlich geringer ausfallen als erwartet. JMP Securities wies darauf hin, dass Website-Besuche und Seitenaufrufe im Dezember im Jahresvergleich zurückgegangen seien.

Der Wettbewerbsdruck führt zu einem Abwärtstrend von über 78 %

In meinem Bericht hier beschreibe ich die zahlreichen Gegenwinde, mit denen Peloton konfrontiert ist. Die größte Herausforderung für jeden Peloton-Bullenfall ist die zunehmende Konkurrenz durch etablierte Unternehmen und Start-ups in der gesamten Heimtrainingsgerätebranche sowie die anhaltende mangelnde Rentabilität von Peloton.

Apple hat beispielsweise seinen Fitness-Abonnementdienst erweitert, der bereits in seine bestehende Produktpalette integriert ist. Amazon hat kürzlich Halo Fitness angekündigt, einen Dienst für Heimvideo-Workouts, der in die Halo-Fitness-Tracker von Amazon integriert werden kann.

Tonal, das Amazon zu den ersten Investoren zählt, bietet ein an der Wand montiertes Krafttrainingsgerät an und Lululemon bietet den Mirror an. Marken wie ProForm und NordicTrack bieten seit Jahren Fahrräder, Laufbänder und mehr an und verstärken ihre Bemühungen bei der Bereitstellung von Trainingskursen im Abonnement. Als Reaktion darauf kündigte Peloton sein neuestes Produkt „Guide“ an, eine Kamera, die an einen Fernseher angeschlossen wird und gleichzeitig die Bewegungen des Benutzers verfolgt, um das Krafttraining zu unterstützen. Truist-Analyst Youssef Squali bezeichnete das Angebot im Vergleich zur Konkurrenz als „enttäuschend“.

Die Kämpfe von Peloton kommen auch daher, dass traditionelle Fitnessstudio-Konkurrenten eine erneute Nachfrage verzeichnen.

Darüber hinaus ist Peloton von seinen börsennotierten Konkurrenten, zu denen Apple, Nautilus (NLS), Lululemon, Amazon und Planet Fitness (PLNT) gehören, das einzige Unternehmen mit negativen Nettobetriebsgewinnmargen nach Steuern (NOPAT). Der investierte Kapitalumschlag des Unternehmens ist höher als bei den meisten Mitbewerbern, reicht aber nicht aus, um eine positive Rendite auf das investierte Kapital (ROIC) zu erzielen. Mit einem ROIC von -21 % gegenüber TTM ist Peloton auch das einzige oben aufgeführte Unternehmen, das einen negativen ROIC generiert. Siehe Abbildung 1.

Abbildung 1: Pelotons Rentabilität im Vergleich zur Konkurrenz: TTM

Umgekehrte DCF-Mathematik: Peloton wird trotz schwächelnder Nachfrage mit dreifachem Umsatz bewertet

Ich verwende mein DCF-Modell (Reverse Discounted Cash Flow), um die Erwartungen für zukünftiges Gewinnwachstum zu quantifizieren, die in den Aktienkurs von Peloton eingeflossen sind. Um ~37 $/Aktie zu rechtfertigen, muss Peloton profitabler werden als je zuvor in seiner Geschichte. Ich sehe keinen Grund, eine Verbesserung der Rentabilität zu erwarten und halte die mit 37 US-Dollar pro Aktie implizierten Erwartungen für unrealistisch optimistisch hinsichtlich der Aussichten des Unternehmens.

Um einen Preis von etwa 37 US-Dollar pro Aktie zu rechtfertigen, muss Peloton insbesondere:

• seine NOPAT-Marge auf 5 % verbessern (das Dreifache der bisher besten Marge von Peloton im Vergleich zu -3 % TTM) und
• Bis zum Geschäftsjahr 17 den Umsatz mit einer jährlichen Wachstumsrate von 2028 % steigern (mehr als das Doppelte des prognostizierten Wachstums der Heimfitnessgerätebranche in den nächsten sieben Jahren).

In diesem Szenario würde Peloton im Geschäftsjahr 12.4 einen Umsatz von 2028 Milliarden US-Dollar erwirtschaften, was mehr als dem Dreifachen seines TTM-Umsatzes und dem Siebenfachen seines Umsatzes vor der Pandemie im Geschäftsjahr 3 entspricht. Mit 7 Milliarden US-Dollar würde der Umsatz von Peloton einen Anteil von 2020 % an seinem gesamten adressierbaren Markt (TAM) im Kalenderjahr 12.4 bedeuten, wobei ich die kombinierten Märkte für Online-/virtuelle Fitness und Fitnessgeräte für zu Hause betrachte. Als Referenz: Pelotons Anteil an seinem TAM betrug im Kalender 18 nur 2027 %. Von den Wettbewerbern mit öffentlich verfügbaren Verkaufsdaten hielten iFit Health, Eigentümer von NordicTrack und ProForm, Beachbody (BODY) und Nautilus im Jahr 2020 12 %, 9 % bzw. 6 % des TAM.

Ich halte es für zu optimistisch anzunehmen, dass Peloton seinen Marktanteil angesichts der aktuellen Wettbewerbslandschaft und der Unfähigkeit, bestehende Produkte zu verkaufen, erheblich steigern und gleichzeitig Margen erzielen wird, die dreimal höher sind als die bisher höchste Marge des Unternehmens. Die jüngsten Preissenkungen bei seinen Produkten deuten darauf hin, dass hohe Preise nicht nachhaltig sind und die Margen in den kommenden Jahren noch stärker unter Druck geraten könnten. In einem realistischeren Szenario, das weiter unten beschrieben wird, besteht für die Aktie ein großes Abwärtsrisiko.

PTON hat ein Abwärtspotenzial von über 51 %, wenn der Konsens richtig ist: Auch wenn ich von Peloton ausgehe

• Die NOPAT-Marge verbessert sich auf 4.2 % (mehr als das Doppelte der besten Marge aller Zeiten und entspricht der durchschnittlichen NOPAT-Marge von Nautilus über 2 Jahre vor COVID-10).
• Umsatz sinkt um -7 % im Geschäftsjahr 2022 (Mittelpunkt der Managementprognose),
• Der Umsatz wächst in den Jahren 2023 und 2024 mit den Konsensraten und
• Der Umsatz wächst dann im Geschäftsjahr 14–2025 um 2028 % pro Jahr (fast das Doppelte der CAGR der Branche für Heimfitnessgeräte bis zum Kalenderjahr 2).

Die Aktie ist heute 18 US-Dollar pro Aktie wert – ein Rückgang von 51 % gegenüber dem aktuellen Preis. Dieses Szenario impliziert immer noch, dass der Umsatz von Peloton im Geschäftsjahr 8.8 auf 2028 Milliarden US-Dollar wächst, was einem Anteil von 12 % am gesamten adressierbaren Markt entspricht, was seinem Anteil am TAM im Kalenderjahr 2020 entspricht.

PTON weist ein Minus von 78 % auf, selbst wenn die Rentabilität die COVID-Höchstwerte übertrifft: Wenn ich von Peloton ausgehe

• Die NOPAT-Marge verbessert sich auf 3.4 % (1.5-fache höchste Marge in der Unternehmensgeschichte) und
• Umsatz wächst um 11 % jährlich bis zum Geschäftsjahr 2028, dann

Die Aktie ist heute nur 8 US-Dollar pro Aktie wert – ein Rückgang von 78 % gegenüber dem aktuellen Preis.

Sollte es Peloton nicht gelingen, das Umsatzwachstum oder die Margenverbesserung zu erzielen, die ich für dieses Szenario annehme, wäre das Abwärtsrisiko der Aktie noch höher.

Abbildung 2 vergleicht Pelotons historischen NOPAT mit dem NOPAT, der durch jedes der oben genannten DCF-Szenarien impliziert wird.

Abbildung 2: Pelotons historischer vs. impliziter NOPAT

Die Daten stellen das Geschäftsjahr von Peloton dar, das jedes Jahr bis Juni läuft

In den oben genannten Szenarien wird davon ausgegangen, dass Pelotons Veränderung des investierten Kapitals in jedem Jahr meines DCF-Modells 10 % des Umsatzes entspricht. Als Referenz: Die jährliche Veränderung des investierten Kapitals von Peloton betrug im Geschäftsjahr 24 bis zum Geschäftsjahr 2019 durchschnittlich 2021 % des Umsatzes und entsprach 52 % des Umsatzes gegenüber dem TTM.

Jedes oben genannte Szenario berücksichtigt auch das jüngste Aktienangebot und die anschließend erhaltenen Barmittel. Ich behandle diese Barmittel konservativ als überschüssige Barmittel in der Bilanz, um Best-Case-Szenarien zu erstellen. Sollte der Cash-Burn von Peloton jedoch im aktuellen Tempo anhalten, wird das Unternehmen dieses Kapital wahrscheinlich viel früher benötigen, und das Abwärtsrisiko der Aktie ist sogar noch höher.

Offenlegung: David Trainer, Kyle Guske II und Matt Shuler erhalten keine Entschädigung für das Schreiben über bestimmte Aktien, Branchen, Stile oder Themen.