Krypto-VC David Pakman über FTX: eine „völlig vermeidbare Tragödie“

Wenn Sie besser verstehen möchten, was für eine große Sache es ist, dass die Kryptowährungsbörse FTX gerade implodiert ist, könnten Sie es schlimmer machen, als mit David Pakman zu sprechen, einem Unternehmer, der zum Risikokapitalgeber wurde. Nach 14 Jahren bei der Investmentfirma Venrock leitete Pakman – der Venrocks Investition in das Unternehmen für digitale Sammlerstücke leitete Dapper Labs und hat vor Jahren sogar Bitcoin in seinem eigenen Haus abgebaut – er hat sich seiner Leidenschaft für digitale Assets verschrieben und ist letztes Jahr der mittlerweile sieben Jahre alten Krypto-Venture-Firma CoinFund beigetreten.

Sein Timing war entweder sehr gut oder sehr schlecht, je nachdem, wie Sie den Markt sehen. In der Tat, teilweise weil CoinFund ein früher Investor in die zusammenbrechende Kryptowährungsbörse FTX war, haben wir Pakman gebeten, heute mit uns zu telefonieren, um über diese sehr wilde Woche zu sprechen, eine, die mit dem hochfliegenden FTX in den Seilen begann und welche endete mit Insolvenzanträgen und dem Rücktritt des FTX-Gründers Sam Bankman-Fried als CEO. Es folgen Auszüge aus diesem Gespräch, die aus Gründen der Länge und Klarheit leicht bearbeitet wurden. Sie können unser längeres Gespräch hören hier.

TC: Das letzte Mal, als wir uns vor fast zwei Jahren unterhalten haben, war die NFT-Welle einfach geht los. Jetzt sprechen wir von einem Tag, an dem eine der größten Kryptowährungsbörsen der Welt gerade Konkurs angemeldet hat. Eigentlich geht es um Insolvenz 130 zusätzliche verbundene Unternehmen. Was halten Sie von dieser Entwicklung?

DP: Ich denke, es ist auf vielen Ebenen absolut schrecklich. Erstens war es eine völlig vermeidbare Tragödie. Dieses Scheitern des Unternehmens wurde durch eine Reihe fehlerhafter menschlicher Entscheidungen verursacht, nicht durch ein gescheitertes Unternehmen. Das Kerngeschäft läuft hervorragend. Tatsächlich [war] es hochprofitabel und wuchs, selbst in einem Bärenmarkt. Es ist eine der meistgenutzten nicht in den USA ansässigen Krypto-Börsen und verfügt über ein großes Derivategeschäft. Es hat eine Menge wirklich guter Software geschrieben. Es ist nicht so, als wäre ihm das Kapital ausgegangen oder er wäre Opfer des Makroumfelds geworden. Aber seine Führung hat anscheinend fast ohne Aufsicht eine Reihe schrecklicher Entscheidungen getroffen und Dinge wirklich falsch gemacht. Die Tragödie ist also, wie vermeidbar es war und wie viele Opfer es gibt, darunter Mitarbeiter und Aktionäre und die Hunderte oder sogar Tausende von Kunden, die [von dieser Insolvenz] betroffen sein werden.

Hinzu kommt der Rufschaden für die gesamte Kryptoindustrie, die bereits unter Fragen wie „Ist das nicht ein betrügerischer Ort mit betrügerischen Leuten?“ leidet. Diese Art von Enron-ähnlicher Kernschmelze eines der am höchsten bewerteten und wohl erfolgreichsten Unternehmen der Branche ist einfach wirklich schlimm, und es wird lange dauern, sie wieder auszugraben. Aber es gibt auch Positives.

Positiv?

Positiv ist, dass die Technologie nicht versagt hat; Die Blockchains sind nicht gescheitert. Die Smart Contracts wurden nicht gehackt. Alles, was wir über die Technologie hinter Krypto wissen, funktioniert weiterhin hervorragend. Es wäre also anders, wenn dies aufgrund eines fehlerhaften Softwaredesigns eine Kernschmelze wäre, oder die Blockchains nicht skalieren oder große Hacks, die Menschen verletzen. Das langfristige Versprechen der Software und der Technologiearchitektur über Krypto ist intakt. Es sind die Menschen, die immer wieder Fehler machen. Wir hatten dieses Jahr zwei oder drei ziemlich große, von Menschen verursachte Fehler.

Es gibt viele Nachrichten da draußen, die in groben Zügen beschreiben, was passiert ist. Wie erklärst du es?

Ich weiß nicht aus erster Hand, was sie wirklich getan oder nicht getan haben. Aber anscheinend hatten FTX und [der Handelstisch, der auch Sam Bankman-Fried gehört und von ihm betrieben wird] Alameda Research eine Beziehung, die vielleicht nicht allen Aktionären, Mitarbeitern oder Kunden bekannt war. Und es hört sich so an, als hätte FTX FTT genommen, das ist ihr Token, das in großen Mengen von Alameda gehalten wurde, und sie haben es als Sicherheit verpfändet und dagegen große Fiat-Kredite aufgenommen. Also nahmen sie einen sehr volatilen Vermögenswert und verpfändeten ihn als Sicherheit.

Man könnte sich vorstellen, dass jemand sagen würde: „Moment mal. Was passiert, wenn die FTT um 50 % sinkt? Es passiert in Krypto mit hoher Häufigkeit, richtig? Also, warum verpfänden wir diesen super hochvolatilen Vermögenswert? Übrigens, unser größter Rivale [Binance] besitzt einen Wert von einer halben Milliarde Dollar. Was passiert, wenn sie es auf den Markt werfen?'

Es war also nicht ratsam, sich nur etwas dagegen zu leihen. Und dann es hört sich so an, als hätten sie auch die Erlöse aus dieser Kreditaufnahme genommen und sie in hochgradig illiquide Vermögenswerte investiert, etwa um BlockFi oder all diese anderen Privatunternehmen zu retten, die FTX kürzlich gekauft hat. Aber es ist nicht so, dass sie diese schnell verkaufen könnten, wenn sie den Erlös ihrer Kreditaufnahme zurückgeben müssten. Sie nutzten offenbar auch Kundengelder und verliehen diese oder verliehen sie vielleicht sogar an ihren Handelsarm. All diese Dinge sind also nur Dinge, von denen ich denke, dass ein Vorstand, wenn sie davon wüssten, sagen würde: 'Nein, nein, das sind totale Nichtstarter, wir machen nichts von diesen Sachen, es ist ein zu hohes Risiko.'

Aber es gab kein richtiges Board, was umwerfend ist, wenn man bedenkt, dass VCs 2 Milliarden Dollar in dieses Unternehmen gesteckt haben. Ihre Firma gehört zu diesen Firmen.

Ich bin vor etwas mehr als einem Jahr zu CoinFund gekommen, also ist die Investition, die die Firma in FTX getätigt hat, vor langer Zeit, vor meiner Zeit, und es ist ein winziger, winziger Betrag. Wir sind kaum auf dem Cap-Tisch. Wir hielten keine FTT-Token.

Aber ich werde auf Ihre große Frage eingehen, bei der es meiner Meinung nach um die Führung dieses Unternehmens geht. Ich komme aus einem traditionellen Tech-Investment-Hintergrund, wo es in vielleicht 99 % der Fälle nur eine Standard-Governance gibt, der jeder Unternehmer zustimmt, wenn er Risikokapital aufnimmt, nämlich: Es wird einen Vorstand geben; der Vorstand wird sich aus Investoren und Mitarbeitern und vielleicht externen Experten zusammensetzen; es wird eine Reihe von Kontrollen geben; Die Kontrollen sagen normalerweise Dinge wie: "Sie müssen alle Transaktionen mit verbundenen Parteien offenlegen, damit Sie keine Kokosnüsse zwischen einem Unternehmen und etwas anderem mischen, von dem wir nichts wissen." Der Vorstand muss auch Dinge genehmigen, sodass Sie, wenn Sie Vermögenswerte als Sicherheit für Kredite verpfänden, keine neuen Aktien ausgeben können, ohne dass [der Vorstand] davon weiß.

Die Tatsache, dass nichts davon hier vorhanden war, ist verblüffend. Und ich hoffe, was aus diesem Enron-ähnlichen Moment in Krypto kommt, ist, dass alle lockeren Normen, die es gab, dieses Maß an Aufsicht und Governance als Teil der Investition nicht zu geben, sofort verschwinden.

Alles ist so stark korreliert. Berichten zufolge gibt der Krypto-Investor Digital Currency Group a 140 Mio. US$ Kapitalzufuhr zu einem Derivatgeschäft in seinem Portfolio namens Genesis Global Trading, weil Genesis etwa 175 Millionen Dollar auf seinem FTX-Konto gesperrt hat. Wie schlimm wird das werden? Welcher Prozentsatz Ihres eigenen Anlageportfolios ist hier wegen des Scheiterns von FTX betroffen?

Wie stark sind wir bei CoinFund betroffen? Es ist vernachlässigbar, weil wir aus einem unserer Fonds eine so kleine Investition in dieses Unternehmen hatten und wir keine unserer Vermögenswerte bei FTX* gehalten haben, weder das US- noch das internationale Geschäft. [Was allgemeinere Implikationen betrifft], ich glaube nicht, dass einer von uns die vollen, langfristigen Auswirkungen dessen kennt, was hier passiert, weil es so etwas wie eine Ansteckung gibt, oder? Wie viele andere Fonds, wenn Unternehmen und Investoren Vermögenswerte bei FTX haben, und wie lange wird es dauern, diese Gelder zurückzubekommen? Man muss davon ausgehen, dass das Ganze in ein massives Insolvenzverfahren übergeht, dessen Abwicklung viele Monate oder Jahre dauert. Und so wird es diese Ungewissheit geben, nicht nur darüber, wann Sie Geld zurückbekommen, sondern auch darüber, wie viel Sie bekommen.

Die überwältigende Mehrheit der Startups, in die wir investieren, handeln nicht an FTX und waren daher keine Kunden. Aber FTX war sehr nützlich, um eine Startrampe für Token bereitzustellen, um liquide zu werden, und dann entweder einen Markt für diese Token zu schaffen oder ihnen zumindest einen Ort zum Handeln und zur Bereitstellung von Liquidität zu bieten. Ein großer Teil der Kryptotechnik besteht heute nicht nur darin, Eigenkapital zu beschaffen, sondern Token zu erstellen und Token als Anreizmechanismus zu verwenden, und das erfordert, dass diese Token irgendwann liquide werden und an Börsen gehandelt werden, und FTX war einer der größten Orte, an denen dies der Fall war Token gehandelt. Und das verlierst du jetzt.

Wie wirkt sich das auf Ihr tägliches Anlagegeschäft aus? Ich habe die Nachricht gesehen, dass CoinFund versucht, einen neuen 250-Millionen-Dollar-Fonds aufzubringen, dass es am 1. November die SEC-Unterlagen eingereicht hat, nachdem es vor drei Monaten einen 300-Millionen-Dollar-Fonds geschlossen hatte. Müssen Sie da jetzt eine Stecknadel reinstecken? Ich bin sicher, dieses Debakel macht LPs nervös.

Wir haben in den letzten 48 Stunden mit vielen unserer LPS gesprochen. Ich denke, die meisten Leute verarbeiten. Sie fragen, wie Sie fragen: "Was ist hier passiert?"

Ich denke, das Late-Stage-Kapital wird hier für eine Weile einfrieren. Der Staub muss wirklich weg. Und es ist unwahrscheinlich, dass Kapital von einer Tragödie wie dieser angezogen wird.

Unmittelbarere Auswirkungen haben die Startup-Bewertungen. Die Bewertung von Startups ist ein unvollkommener Prozess, der von Investoren in nicht liquiden Märkten durchgeführt wird, und eine Möglichkeit, dies zu tun, besteht darin, Vergleichswerte zu betrachten. Und einer der hellsten Star-Comps, auf den fast jeder in Krypto hinwies, war FTX. Wenn FTX 40 Milliarden US-Dollar wert ist, sind wir X wert. Nehmen Sie also das am höchsten bewertete, durch Risikokapital finanzierte Kryptounternehmen, und es steigt von 40 Milliarden US-Dollar auf null, wer ist dann die neue Obergrenze für den Kryptowert? Es wirkt sich unmittelbar auf die Bewertungen in der Spätphase aus.

* Nach unserem Interview mit Pakman erfuhr er, dass er sich falsch ausgedrückt hatte, als er sagte, CoinFund habe keine Vermögenswerte an der Börse. Es hat eine kleine Menge an Börsenaktiva an FTX International, die es gerade abwickelt.